税收负担对企业固定资产投资的影响

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税收负担对企业固定资产投资的影响*
——基于税种差异视角的研究
马海涛 朱梦珂

[提 要] 本文以2003—2018年中国上市企业数据为样本，从税种差异视角分析了增值税有效税率与企业所得税有效税率变化对企业固定资产投资的影响。研究发现，增值税有效税率与企业固定资产投资的关系依赖于宏观经济环境和企业税负转嫁能力。具体而言，在经济上行期或税负转嫁能力较强的企业中，增值税有效税率降低促进了企业固定资产投资增加。所得税有效税率与企业固定资产投资之间始终为显著负相关关系。所得税有效税率的降低可以通过增强企业内外部融资能力来促进其固定资产投资增加，特别是当企业债务风险相对较低时，所得税有效税率下降对固定资产投资的正向影响效果会随企业融资约束程度的上升而增大。本文分析在一定程度上说明了不同税种的税负变化对企业投资产生差异化影响，进而为减税助力企业投资提供了新的微观经验证据。

[关键词] 税收负担；增值税有效税率;企业所得税有效税率;固定资产投资

一、引言
企业税负问题始终是学术界和政策制定者的一个重要关注点，较高的企业税收负担往往会制约企业高效发展、降低经济增长率(Arnold et al.，2011)。事实上，我国自2004年掀起新一轮税制改革以来，持续实施减税政策，特别是近些年为更好地降低企业经营成本、提振经济，我国出台并实施了大规模的减税降费政策。2018年，全年实现减税降费规模1.3万亿元，2019年该数额则超过2万亿元，占GDP的比重超过2%。(1)资料来源：中国政府网http://www.gov.cn。

从全社会投资表现情况看，近些年，我国全社会固定资产投资(不含农户)增速呈现出逐年下降趋势，由2015年的10%下降至2018年的5.9%，2019年进一步降低至5.1%。其中，民间固定资产投资(不含农户)增速降低更为明显，2018年增速为8.7%，2019年更是降低至4.7%。(2)数据来源：国家统计局http://www.stats.gov.cn。从投资资金来源看，民间投资占全社会固定资产投资的比重一直保持在60%以上(3)根据国家统计局公布的有关数据计算，在2012—2018年间，民间固定资产投资占全社会固定资产投资(不含农户)的比重均值为62.3%。，可以说，投资增速的降低主要源于民间固定资产投资增速的下滑。在当前宏观经济下行压力依旧较大的环境下，作为积极财政政策的重要一环，如何使减税降费政策在“稳投资、稳增长、稳预期”中发挥有效作用成为一个值得讨论的问题。

供给学派认为在政府的经济刺激政策中，税率的变动是影响投资和储蓄等有形经济活动最重要、最有效的因素(杨灿明，2017)。就我国而言，减税在何种条件下能够对企业投资产生促进效应还有待进一步探究,在厘清这一关系的基础上，才能够更有针对性地就减税政策助力企业投资提出政策建议。

从理论上看，减税的确能够降低资金的使用成本、促进投资增加(Jorgenson & Hall，1967；Cummins et al.，1996；Edgerton，2010)。但考虑到经济环境，尤其是在经济萧条期，决定企业投资最关键的因素在于市场需求，相比之下，投资对于资金成本改变的反应较弱。因此，这一时期减税政策的效果有限且成本高昂(Chirinko et al.，1999；Yagan，2015)。另外，减税政策涉及多种税收激励措施，如直接降低法定税率、增量退税、投资税收抵免、研发费用的加计扣除等，这些差异化的减税政策会对企业投资产生不同程度的激励影响。从企业自身角度看，融资约束程度不同的企业，其投资—现金流敏感性也不同(Fazzari et al.，1988)。当减税降低企业税收成本、增加内部可用资金时，投资的促进效果对于融资约束较大的企业来说更为显著(Hsieh & Parker，2007；Carpenter & Guariglia，2008；Liu & Mao，2019)。综上，受经济周期、税种、企业自身特征等因素影响，减税对于企业投资的最终影响效果有很大不同。

从以往研究看，关于税收激励对企业投资影响的研究多是基于某一政策冲击进行分析(Faulkender & Petersen，2012；Zwick & Mahon，2017；聂辉华等，2009；申广军等，2016)。由于不同税收政策的目的不同，导致企业在特定政策环境下做出差异化的即时反应，因而这种方法更多的是判断具体政策的实施效果，对于识别税收负担与企业固定资产投资之间的内在联系仍有不足。无论税收政策做何种调整，包括税率结构的调整、税收优惠措施的改变、征管方式或征税努力程度的变化，最终都会反映到企业所承担的实际有效税率中。因此，有必要从相对长期的视角考察企业实际有效税率变化对投资的影响。

在上市公司实际缴纳的税款中，增值税、企业所得税和营业税是最主要的部分(吕冰洋等，2020)，增值税和企业所得税占全部税收总额的比例超过50%。(4) 根据历年《中国统计年鉴》中的相关数据计算得到。2003—2018年增值税和企业所得税占全部税收收入比重的平均值为51.8%，2017年、2018年这一比重达到了61%以上。增值税和企业所得税作为流转税和直接税的典型代表，税种性质的不同导致其对企业投资的影响路径和程度均会存在一定差异。鉴于此，本文利用2003—2018年我国非金融类上市企业数据，考察企业增值税有效税率与所得税有效税率变化对于固定资产投资的影响，并分析其影响途径以及影响效果的异质性。

相较于以往文献，本文边际贡献在于：(1)与以往单一税负分析不同，本文将企业税负划分为增值税税负与所得税税负两个维度(5) 虽然许伟和陈斌开(2016)的研究中定量分析了企业投资对增值税有效税率的弹性，但仍是基于2004—2009年增值税转型期间增值税变化对企业投资的影响分析。这种分析结果可能更多的是对增值税转型政策效果的一个精准估计。，实证检验有效税率与企业固定资产投资之间的内在联系。(2)论证了增值税有效税率对于企业固定资产投资的影响依赖于宏观经济环境和企业税负转嫁能力，并检验了所得税有效税率对企业固定资产投资的影响在不同企业间的异质性。(3)本文研究在一定程度上为未来结构性减税政策的调整提供了经验证据。相较而言，企业所得税对于投资的影响受限较少且影响更广，而增值税对于投资的激励影响更多地体现在经济上行期。由于增值税是近些年减税的重点，这种减税结构可能弱化对企业固定资产投资的促进效果。不可否认的是，增值税与企业生产经营全过程紧密相关，增值税税负下降有利于缓解企业资金压力，减少企业资金占用，降低企业流动性风险。在此基础上，减税政策还需要进一步地改善市场需求，提高企业利润预期，从而提高企业投资意愿。

本文余下内容安排如下：第二部分为文献综述与研究假设；第三部分为数据说明和计量模型设定；第四部分为实证结果分析；第五部分为主要结论和政策启示。

二、文献综述与研究假设
一直以来，税收都被认为是影响企业资金成本和投资收益的一个重要因素(Jorgenson & Hall，1967)。根据优序融资理论，企业优先选择内部融资(Myers，1984)，而企业所承担的实际有效税率则影响内部可用资金。因此，当企业承担的税收总额或实际有效税率上升时将造成固定资产投资的下降(行伟波，2012)。实际上，由于不同税种的计税环节、税负转嫁、财务会计核算等特点不同，它们对于企业投资的影响路径与渠道存在差异。

就增值税而言，以往研究大多指出增值税通过影响企业现金流对企业投资产生影响(Chen et al.，2018；Liu & Mao，2019)，这一结论因忽略了增值税的性质从而对政策效应存在一定程度的高估(刘怡等，2017)。首先，增值税的间接税性质和价外核算属性意味着税负转嫁相对容易。从理论上看，在增值税抵扣链条完全打通的情况下，企业缴纳的增值税相当于“提前代付”，并不构成企业实际税收负担，也不影响企业的经营决策(刘怡等，2017)。在实践中，并非所有企业都能实现税负的完全转嫁，因为这与企业的议价能力紧密相关(童锦治等，2015)，然而减轻增值税对于企业真实负担的影响会依赖于企业的议价能力，而不是对所有企业都有相同影响。其次，即使是增值税转型改革通过增加当期的销项额抵扣来减少实际缴纳增值税，进而增加当期经营性现金流，但与此同时，固定资产入账价值的减少(6)在消费型增值税下，购进固定资产进项税额不再计入固定资产原值，而是在“应交税费”科目下进行会计核算。降低了折旧的税盾价值，增加了所得税支出的现金流出量(许伟和陈斌开，2016)。因此，这在一定程度上抑制了增值税变动对现金流的影响。最后，增值税作为价外税，其税负变动会影响企业在发生销售行为后的入账收入(乔睿蕾和陈良华，2017)。除企业的税负转嫁能力会影响销售收入外，其他因素如宏观经济环境的变化，也会通过影响产品市场需求而间接影响企业销售收入，这意味着增值税税负变动对企业经营现金流的影响受到其他因素的作用。从上述几方面看，增值税对企业固定资产投资的激励影响可能并不直接。

企业所得税作为一种直接税，其变化直接影响企业的税后利润，对企业现金流和净利润的影响相比增值税更为明显。已有研究对企业所得税降低有助于激励企业增加固定资产投资这一观点并无较大争议(Brandstetter & Jacob，2016；李卉和付文林，2018)。从Jorgenson (1963)，Jorgenson & Hall (1967)到Djankov et al.(2010)，Moore(2014)的研究，都证明了企业所得税税负上升对企业固定资产投资产生不利影响。据此，本文提出研究假设1：

假设1 相较于增值税，企业所得税有效税率的降低对企业固定资产投资的促进作用更显著。

虽然在理论上增值税不构成企业的成本，然而它会影响企业的收入而间接影响到企业的经营利润。从宏观层面看，整体的经济环境通过影响市场需求而影响企业的经营状况，从而改变增值税税负变化对企业入账收入的影响。当经济处于上行期时，如果随增值税税率降低，企业同比例降低含税销售价格，尽管销售每一件商品得到的收入与原先一致，然而当商品价格降低，市场需求得到增加时，企业总收入水平仍可以得到提升。换言之，当经济景气、市场需求旺盛时，企业的销售状况较好，无论企业税负转嫁如何，增值税税负降低都有更大可能去改善企业的收入水平，为企业创造更多现金流。考虑到固定资产投资有助于企业在短期扩大产出，提高市场销售份额，提升盈利水平(Aghion et al.，2014)。在经济形势相对较好的环境下，企业也更倾向于增加固定资产投资。反之，当经济处于下行期时，市场需求疲软会成为制约企业扩大生产的首要因素(厦门大学 CQMM 课题组，2020)，减轻增值税税负未必能直接改善市场需求，扩大企业的销售规模，从而这一时期增值税税负的降低并不能有效改善企业现金流，对固定资产投资的激励作用相对较弱。

企业所得税以利润总额作为计税基础，其变化最终影响到的是企业净利润。无论经济状况如何，只要企业的利润总额为正数，在其他条件不变的情况下，所得税有效税率的降低都易使企业的净利润增加，提升内部留存收益。因此，与增值税不同，企业所得税与固定资产投资之间的关系受经济周期的影响相对较小。据此，本文提出研究假设2：

假设2 增值税有效税率变动对企业固定资产投资的影响在不同经济周期间存在显著异质性，而所得税有效税率变动对企业固定资产投资的影响在不同经济周期间则无明显差异。

增值税的间接税性质使得最终税收负担的分配取决于生产者与消费者或是整个上下游企业间的议价能力(Rozema，2018)。因而从微观层面看，企业的议价能力、税负转嫁能力同样会影响增值税变动对于入账收入的影响，进而影响到企业投资。通常，议价能力强的企业在减税政策下通过供应链和销售链将税负向前、向后转嫁(童锦治等，2015；汤泽涛和汤玉刚，2020)。对税负转嫁能力较强的企业而言，若企业维持含税销售价格不变，增值税有效税率的降低使企业实际得到的收入增加，利润空间得以扩大，从而有助于企业投资增长。相比之下，企业所得税的直接税性质意味着其税负不易转嫁，故对于企业投资的影响在不同税负转嫁能力的企业间不存在明显差异。

既然所得税对于现金流的影响更为直接，那么它对于企业投资的影响更多的是通过融资渠道进行传导。基于这一点，有文献研究表明，减少对企业的利润征税能够促进具有融资约束的企业投资增加(Hsieh & Parker，2007)。主要原因在于，融资约束大的企业有更高的投资—现金流敏感性(Fazzari et al.，1988)，从企业自身看，其边际投资的增加主要通过无风险债务或留存收益来实现(Yagan，2015)，只有资本约束型企业才会放弃积极的投资机会。企业所得税的降低能够直接增加企业的留存收益，充裕企业内部资金，提升内源融资能力，故对于融资约束大的企业而言，会更有助于促进其投资增加(Carpenter & Guariglia，2008；Faulkender & Petersen，2012；Zwick & Mahon，2017)。另一方面，也有研究发现投资的税收激励对于融资约束较小的企业而言效果更显著(Edgerton，2010；Chen et al.，2018)。这主要在于，即使融资约束大的企业有动机利用税收激励获得最优投资，却难以为较大的投资支出进行外部融资。事实上，企业所得税降低除了补充内部现金流外，也会间接改变企业的外部融资成本。企业财务状况的改善、内部现金流的充裕降低了企业债务风险水平，并向外部利益相关者传递正向信号，一定程度上缓解企业外部融资约束，增强外部融资能力(罗宏和陈丽霖，2012)，从而提高企业的投资水平。因此，所得税税负对于企业投资的影响在具有不同融资约束程度的企业间存在一定差异。考虑到增值税不能直接作用于企业的留存收益，且对于企业现金流的影响存在不确定性，那么其变化对固定资产投资的影响可能在具有不同融资约束程度的企业间存在差异。据此，本文提出研究假设3a和3b：

假设3a 增值税有效税率变动对企业固定资产投资的影响在不同税负转嫁能力的企业间存在异质性，而所得税有效税率变动对企业固定资产投资的影响在不同税负转嫁能力的企业间无显著差异。

假设3b 增值税有效税率变动对企业固定资产投资的影响在具有不同融资约束程度的企业间无显著差异，而所得税有效税率变动对企业固定资产投资的影响在不同融资约束程度的企业间存在异质性。

三、数据说明与计量模型设定
(一)数据选取
本文以2003—2018年间我国沪深两市A股企业的年度数据作为实证分析的原始样本，数据来自国泰安和Wind数据库。为更好地展开研究，本文对原始数据做如下处理：(1)剔除金融类、ST类、*ST类企业；(2)剔除样本中账面总资产和固定资产小于等于0的观测值；(3)剔除样本中增值税与所得税有效税率大于1和小于0的观测值；(4)保留至少具有3年连续观测值的企业；(5)为剔除异常值对回归结果的影响，对企业层面变量做上下1%的缩尾处理。

(二)主要变量设定
1. 企业固定资产投资。本文借鉴付文林和赵永辉(2014)、谭小芬和张文婧(2017)的做法，以企业购置固定资产、无形资产和其他长期资产支出的现金净额作为固定资产投资，并除以期初资产总额进行标准化，记为TG。为保障实证结果稳健性，本文在稳健性检验部分通过以下方式构造企业固定资产投资代理变量，进而对基准回归结果进行稳健性检验。其一，借鉴许伟和陈斌开(2016)的做法，采用净投资对固定资产投资进行衡量，即购置固定资产、无形资产和其他长期资产支出的现金净额减去处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额，记为TG1。其二，考虑上述两种衡量方式均是从流量角度对企业固定资产投资进行测度，本文借鉴谭语嫣等(2017)做法，采用固定资产取对数后的差值，从存量角度对企业固定资产投资进行度量，记为TG2。

2. 税收负担。本文从增值税有效税率和所得税有效税率两个角度对企业税收负担进行度量。有效税率计算方法具体如下所示：(1)增值税有效税率：由于上市公司财务报表中并未直接提供企业实际缴纳的增值税数据，因此本文参照陈钊和王旸(2016)以及范子英和彭飞(2017)的做法，利用教育费附加倒推企业实际缴纳的增值税。企业实际缴纳的增值税=教育费附加/税率-营业税-消费税。其中，教育费附加除以税率采取的计算原则为：其一，对于报表中，教育费附加和地方教育费附加没有分开填报，且没有公布税率的，按合计占流转税的5%计算；其二，对于二者合并公布且有公布税率的，按照公布的税率计算；其三，对于两者分开公布的，按教育费附加占流转税的3%计算。对于增值税有效税率的分母项，借鉴吕冰洋等(2020)的计算方法采用企业增加值衡量，企业增加值=固定资产折旧+劳动者报酬+生产税净额+营业利润。(2)所得税有效税率：采用当期所得税费用除以税前总利润衡量，其中当期所得税费用=总的所得税费用-递延所得税费用。

3. 经济周期。本文采用美国经济周期研究所(ECRI)公布的经济增长率周期数据(7)数据来源：https://www.businesscycle.com/。对我国每一年所处的经济状态进行判断。该数据包含22个国家或地区各年份经济周期顶端开始的月份和经济周期底端开始的月份。针对中国的数据，若某一年份经济超过6个月处于下行期，我们就判断该年份宏观经济环境较差，经济处于下行期，虚拟变量dummy_eco赋值为0；若某一年份经济超过6个月处于上升期，我们就判断该年份宏观经济环境较好，经济处于上升期，虚拟变量dummy_eco赋值为1。

4. 企业税负转嫁能力。企业议价能力的提升使得企业能够将更多的税负进行转嫁。通常，对处于低行业竞争度、高市场集中度的企业来说，由于拥有相对较大的市场支配力，对价格的谈判能力更强(Fabbri & Klapper，2008)。本文采用赫芬达尔指数(HHI)衡量行业竞争程度(市场集中度)。具体地，先计算每个行业每年的赫芬达尔指数(HHI)，计算公式为：HHIj,t=∑(Xi,j,t/∑Xi,j,t)2,HHI越大，代表行业竞争程度越低、市场集中度越高。其中，Xi,j,t为按两位数行业代码划分的行业j中企业i在第t年的销售收入，∑Xi,j,t为行业j第t年的销售收入总和。根据每一年HHI数值的中位数对样本企业进行划分，其中高于中位数的设定为低行业竞争度(高市场集中度)组别，设IC变量并赋值为1；低于中位数的为高行业竞争度(低市场集中度)组别，IC变量赋值为0。

考虑到上市公司往往涉及跨区域或是多元化业务范围经营，HHI指数不能够有效反映此类企业的市场势力(Aghion et al.，2005)。本文进一步参考Aghion et al.(2005)和方明月(2014)的做法，采用勒纳指数衡量企业的市场竞争程度。具体地，先计算每家企业每年的勒纳指数width=160,height=35,dpi=110其中，profiti,t代表企业i在第t年的营业利润，costi,t代表企业i在第t年的财务费用，salei,t代表企业i在第t年的销售收入。而后计算行业j的勒纳指数width=196,height=37,dpi=110表示第t年行业j的企业数目，Lerj,t数值越大，代表市场竞争程度越低。最后根据每一年Ler数值的中位数对样本企业进行划分，其中高于中位数的设定为低行业竞争度(高市场集中度)组别，设Comp变量并赋值为1；低于中位数的为高行业竞争度(低市场集中度)组别，Comp变量赋值为0。

此外，本文也借鉴童锦治等(2015)的做法，采用上市公司年报中披露的“向前五名客户销售占年度销售总额比例”衡量企业的客户议价能力(Top5_buyer)，以此作为税负转嫁能力的另一个代理变量。(8)本文之所以没有选择“向前五名供应商采购占年度总采购额的比例”这一指标反映供应商议价能力，是因为考虑到我国在很大程度上仍然是买方市场，且在某种程度看，供应商集中度越高，对企业依赖度越高，企业反而具备原材料采购的议价优势(倪娟等，2019)。该企业对客户的依赖程度越大，其议价能力就相对越弱。同样，根据每个行业每年的Top5_buyer指标的中位数对样本企业进行划分，若某企业该指标低于相对应的中位数，代表具有高客户议价能力，设Hbuyer变量并赋值为1；高于中位数的代表具有低客户议价能力，Hbuyer变量赋值为0。

5. 融资约束程度。本文参照谭小芬等(2019)的做法，在数据可得范围内选取企业规模、有形资产占比和盈利水平三个指标构造企业的融资约束衡量指标。具体而言，计算每家企业在各年份中的每个变量值在样本企业中的分位数值，并根据所处的分位数区间对该指标进行赋值(9)按照[0%～20%]、[20%～40%]、[40%～60%]、[60%～80%]、[80%～100%]5个区间，对每家企业上述各变量在所有样本中的位置排序，5个区间的赋值依次为5，4，3，2，1。，将三个指标得到的赋值分数值加总,以此来衡量融资约束程度。该值越大，表示融资约束程度越高。与此同时，本文也采用SA指数(Hadlock & Pierce，2010)作为描述企业融资约束程度的替代变量(10) 借鉴刘莉亚等(2015)的做法，在计算SA指数时，先将企业总资产数据处理成单位为百万元的数据再计算，即，设Size=ln(资产总计(单位：元)/100万)，Age为企业上市年限，则SA=0.737×size+0.043×size2-0.040×Age。根据此公式计算得到的数值为负值，由于该数值的绝对值越大，代表企业的融资约束程度越高，为方便分析，在后文表1及回归分析中用到的SA指标均采用绝对值表示。对回归结果进行检验。

6. 控制变量。在控制变量方面纳入了反映企业特征因素的变量，包括反映企业有价值投资机会的Q指标(企业的托宾Q值(11)托宾Q=(流通股市值+非流通股市值+负债净值)/总资产。)、企业内源融资的基础，即现金流(经营性净现金流/本期期初总资产)、企业规模(用企业总资产的自然对数衡量)、企业年龄(当年年份-企业成立年份)、反映企业盈利能力指标经营利润率(营业利润/营业收入)、企业杠杆率水平(负债总额/总资产)、企业的税收规避程度(会计—税收差异(12)借鉴刘行和叶康涛(2013)的做法，将会计—税收差异记为BTD，BTD=(税前会计利润-(所得税费用-递延所得税费用)/名义所得税税率)/总资产。BTD数值越高，代表企业选择避税的可能性越大。)、企业的所有权性质SOE(国有企业取1，非国有企业取0)。另外，本文进一步控制了省级层面各年GDP的实际增速。

(三)计量模型设定
基于已有关于税负变化对于企业固定资产投资影响的研究，本文基准回归模型设定如下：

TGi,t=α+βτi,t-1+δX+νt+μi+εi,t

(1)

式(1)中i表示企业，t表示年份，被解释变量TGi,t表示企业i在第t年的固定资产投资；τi,t-1表示企业的税收负担，包括企业i在第t-1年的增值税有效税率vattax和所得税有效税率corptax；X为一系列控制变量(包括企业层面的控制变量和省级层面的控制变量)；νt为年份固定效应，用以控制那些不易观测到的随时间变动且不随个体变动的对企业投资造成影响的因素；μi为企业固定效应，用来捕捉企业不随时间改变的个体异质性特征，降低模型遗漏解释变量的可能性；εi,t为扰动项。为尽可能降低内生性问题，且考虑到企业投资是一种事前行为，企业经营管理者容易依据企业过去的经营状况判断当前的投资情况。因此，除企业年龄外，对主要解释变量和其余控制变量均取滞后一期值。

为分析企业增值税与所得税对固定资产投资的影响是否在不同经济周期、不同行业、不同企业间存在异质性，在式(1)的基础上引入外部变量External与企业税收负担τ(包括增值税有效税率vattax和所得税有效税率corptax)的交互项，形成式(2)：

TGi,t=α+β1τi,t-1+β2Externali,t-1×τi,t-1

+β3Externali,t-1+δX+νt+μi+εi,t

(2)

式(2)中，External包括经济周期(宏观层面)、企业税负转嫁能力和企业融资约束程度(企业层面)，控制变量和固定效应均与式(1)相同。

表1报告了主要变量的定义和描述性统计结果。整体而言，各变量统计结果基本符合预期。在样本期内，企业固定资产投资(TG和TG1)均值约为7%，增值税有效税率在0%到32.5%之间，所得税有效税率在0%到62.5%之间，不同企业间的实际缴纳税负差异较为明显。

表1 主要变量定义与描述性统计

width=745,height=645,dpi=110
资料来源：根据国泰安数据库、wind数据库计算。

四、实证结果分析
(一)基准回归
本文根据式(1)对企业税收负担与固定资产投资之间的关系进行检验，回归结果如表2所示。其中，第(1)列是关于企业增值税有效税率对固定资产投资的影响，回归结果表明，增值税有效税率与企业固定资产投资间的关系并不显著。第(2)列为企业所得税有效税率对企业固定资产投资的回归结果，结果显示，所得税有效税率的系数显著为负。即企业所得税有效税率与固定资产投资之间呈反向变动关系，所得税税负越重，就越可能抑制企业的投资。第(3)列则同时加入增值税与所得税有效税率，所得税有效税率系数仍显著为负，增值税有效税率系数并不显著。平均而言，所得税有效税率每变动一个单位的标准差导致企业固定资产投资变动约0.38%，这占到企业固定资产投资标准差的5.5%，这一影响在统计意义和经济意义上均是显著的。(13)从样本数据和回归结果看，现金流对企业固定资产投资的影响程度约为7%，因此所得税实际税率变动对企业固定资产投资5.5%的影响程度在经济意义上是不容忽视的。主要原因在于，增值税对于企业现金流的影响并不明确，且从理论上看间接税属性使其不构成企业的真实负担。因而，增值税有效税率变化对企业固定资产投资的影响并不显著。企业所得税作为直接税，其有效税率变化直接影响税后利润，对企业内部留存收益或现金流的影响更为直接，所得税有效税负的下降有助于增强企业的投资能力与投资意愿。

在分析企业承担的两个重要税种的税负变化对投资的影响后，将考虑企业总税负的变化所产生的影响。借鉴吕冰洋等(2020)的做法，以企业(实际缴纳税款总额—税收返还)/企业增加值衡量总税收负担，记为totaltax。其中，实际缴纳的税款总额由增值税、企业所得税、营业税金之和衡量。从表2第(4)列的回归结果看出，企业总税负(L.totaltax)系数并不显著。事实上，在样本数据中，企业每年实际缴纳的增值税额占总税款的比重均值约为64%，对于总税款的贡献较高，然而由于增值税负对于企业固定资产投资的影响并不显著，这或许是导致总税负变动对企业投资激励影响并不显著的重要原因。

在控制变量中，托宾Q对企业投资的影响显著为正，说明当企业拥有良好的市场预期、未来有较好的投资机会时，更易倾向于在下期增加投资。现金流(CF)的系数在1%的显著性水平下显著为正，说明企业投资行为符合“自由现金流假说”。根据优序融资理论，现金流充裕的公司能够较多地使用低成本的内部资金，从而更有竞争力地开展投资活动。此外，企业规模(size)、企业年龄(age)、杠杆率水平(lev)系数为负，企业盈利水平(profit)系数为正，均符合基本预期。这表明规模较小、较年轻的企业有更大空间增加固定资产投资、增加产出；盈利能力强的企业，其经营业绩更好，同样更有能力增加投资。对于杠杆率水平较高的企业来说，其外部融资溢价相对更高，融资约束也相应越大，对企业投资产生负向影响。

综上，假设1得到验证。相较于增值税，企业所得税有效税率变动更有助于对企业固定资产投资产生显著影响。

(二)影响机制分析
从基准回归分析中得出，企业所得税有效税率降低对固定资产投资有显著的正向作用。一方面，企业所得税有效税率的降低能够提高净利润水平，增加内部现金流；另一方面，企业内部留存收益的增加，还可以向外部释放积极信号，降低外部融资溢价，增加外部资金供给。毕竟相当一部分固定资产投资需要较大的资金投入，在依靠内部资金的基础上还需要外部融资的支持。

表3检验了这种影响渠道，从第(1)列可以看出，所得税有效税率与现金流之间呈负相关关系，所得税有效税率的下降能够提升内部现金流，而由于增值税税负变动对企业现金流的影响并不直接且存在双重性，因而增值税有效税率前的系数并不显著。第(2)列结果显示，所得税有效税率与企业新增负债(Ndebt)(14)新增负债=(本期末负债总额-上期末负债总额)/上期末资产总额。水平之间呈显著负相关关系，在其他条件不变的情况下，所得税有效税率降低能够显著提高企业新增负债水平(Ndebt)，且内部现金流对新增负债同样存在正向影响。在第(3)列中，控制住所有变量后，考察它们对于企业固定资产投资的影响。其中，新增负债的系数显著为正，所得税有效税率的系数由基准回归中表2第(3)列中的-0.035变为表3第(3)列中的-0.023，系数绝对值有所减小，且显著性水平略有下降。简而言之，表3的回归结果说明，所得税有效税率降低可以通过降低外部融资溢价改善企业的内外部融资状况，从而对固定资产投资产生正向影响。

表2 企业税收负担与固定资产投资(基础回归)

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注：括号内为t值，*，**，***分别表示变量在10%，5%和1%的显著性水平下显著，L.表示滞后1期。下表同。

表3 中介效应检验

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(三)宏观经济、税收负担与企业固定资产投资
本文根据公式(2)进一步考察宏观经济环境对税收负担(增值税有效税率和所得税有效税率)与企业固定资产投资之间的影响，具体回归结果如表4所示。

由表4第(1)列可以看出，增值税有效税率的系数虽不显著，却与经济周期交互项(L.vattax×L.dummy_eco)系数在1%的水平上显著为负。这意味着，经济周期可以影响增值税有效税率对企业固定资产投资的激励效应。而第(2)列的结果显示，企业所得税有效税率系数显著为负，且与经济周期交互项(L.corptax×L.dummy_eco)系数并不显著。这意味着，所得税有效税率对企业固定资产投资形成的影响在不同经济周期间无显著差异。第(3)列则同时加入增值税有效税率、所得税有效税率及二者与经济周期的交互项，回归结果并未发生显著变化。主要原因在于，所得税的计税基础为利润总额，无论宏观经济环境如何变化，只要企业当期的利润总额为正，所得税有效税率的降低就能增加企业的内部资金、改善外部融资，从而对投资起到正向作用。

考虑到增值税对企业固定资产投资的影响在不同经济周期间存在差异，因此，我们有理由根据经济周期分组来单独考察企业增值税有效税率与固定资产投资之间的关系。回归结果如表4第(4)列和第(5)列所示。从中可以看出，在经济上行时期，增值税有效税率的系数显著为负，但在经济下行时期，二者之间的关系依旧不显著。增值税有效税率变动对企业固定资产投资的影响主要表现在经济上行时期，在这一时期，增值税有效税率下降能够促进企业固定资产投资的增加。主要原因在于，增值税与企业的销售行为紧密相关，在经济上行时期，企业面临的市场需求状况良好，增值税负的下降可能使市场需求进一步扩大，提高了企业的总销售收入水平，增加企业的经营性现金流，从而对投资起到正向的影响效果。而在经济下行时期，市场需求疲软，降低增值税税负若无法改善实体经济需求，则并不能有效增加企业的销售收入，从而难以刺激企业增加投资。

综上，假设2得到验证。考虑宏观经济环境后，增值税有效税负变动对于企业固定资产投资的影响在不同经济周期间存在显著差异，而所得税有效税负变动对于固定资产投资产生的影响在不同经济周期间并无显著差异。

表4 税收负担、经济周期与企业投资

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(四)企业特征、税收负担与企业固定资产投资
1.税负转嫁能力。

增值税具有税负转嫁属性，税收负担的分配取决于生产者与消费者或是整个上下游企业间的议价能力(Rozema，2018)。议价能力强的企业能够将更多税负进行转嫁，在增值税负降低时获得更多的收入而增加经营现金流。本文根据式(2)检验增值税与企业所得税有效税率变动对固定资产投资的影响是否在具有不同税负转嫁能力的企业间存在异质性，回归结果如表5所示。

其中，第(1)列和第(2)列是根据HHI指数分组构造的企业所处行业的竞争程度IC衡量企业税负转嫁能力；第(3)列和第(4)列以勒纳指数分组构造的企业所处行业的竞争程度Comps衡量企业税负转嫁能力；第(5)列和第(6)列则以客户议价能力进行分组所构造的变量Hbuyer作为企业税负转嫁能力的衡量。回归结果显示，增值税有效税率与行业竞争程度、客户议价能力的交互项(L.vattax×L.IC、L.vattax×L.Comps、L.vattax×L.Hbuyer)系数均显著为负。即企业的税负转嫁能力通过影响增值税有效税率，进而对企业固定资产投资产生激励效应。所得税有效税率与企业税负转嫁能力的交互项系数均不显著，但所得税有效税率本身的系数依然显著为负。这说明所得税的直接税属性意味着其税负相对不易转嫁，故对于企业固定资产投资的影响在不同议价能力的企业间无明显差异。

考虑到增值税与企业投资的关系在具有不同税负转嫁能力的企业间存在着差异，因此，我们有理由根据企业税负转嫁能力分组来单独考察企业增值税有效税率与固定资产投资之间的关系。由于第(1)列至第(6)列的回归结果是按照三种方式对企业税负转嫁能力进行划分，这里为了更清晰地将样本分为税负转嫁能力高和税负转嫁能力低的组别，将根据前文变量设定中同时满足IC变量、Comps变量以及Hbuyer变量均取值为1的样本纳入高税负转嫁能力组，其余的则纳入低税负转嫁能力组。回归结果如第(7)列和第(8)列所示，从中可以看出，企业增值税有效税负对于固定资产投资的影响主要体现在税负转嫁能力高的企业中，增值税有效税率下降能够促进企业固定资产投资增加。而在税负转嫁能力较低的组别中，增值税有效税率变动对于企业固定资产投资的影响并不显著。主要原因在于，税负转嫁能力强的企业具备议价优势，即使增值税税率降低，仍有机会维持销售价格不变，其实际得到的收入反而增多，这相当于变相降低了企业成本而扩大利润空间，对投资起到正向促进作用。但对于税负转嫁较少、议价能力弱的企业来说，增值税税负降低未必能够有效提高收入水平，从而投资的促进效果不显著。

表5 税收负担、税负转嫁能力与企业投资

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由此，假设3a得到验证。就增值税而言，有效税负的变动对固定资产投资的影响在具有不同税负转嫁能力的企业间存在显著异质性，而从企业所得税看，有效税负的变动对固定资产投资的影响在具有不同税负转嫁能力的企业间并无显著差异。

2. 融资约束。

既然所得税变化直接影响企业的税后利润，对内部现金流以及外部融资状况的影响都更为直接。那么当所得税下降改变了企业的外部融资溢价后，对原本融资约束程度更高的企业其固定资产投资的促进作用更大。而增值税不能直接作用于企业的留存收益，且对于企业现金流的影响存在不确定性，那么它的变化对固定资产投资的影响可能在具有不同融资约束程度的企业间表现得相对不明显。因此，本文将进一步检验增值税与所得税对固定资产投资的影响是否在具有不同融资约束程度的企业间存在异质性。

从表6的第(1)列和第(2)列的回归结果可以看出，增值税有效税率与融资约束交互项(L.vattax×L.FC和L.vattax×L.SA)均不显著，在不同融资约束企业间没有表现出明显差异。而第(3)列和第(4)列中，企业所得税有效税率与融资约束的交互项(L.corptax×L.FC和L.corptax×L.SA)同样不显著，该结果与预期假设并不相符。

正如前文所述，所得税有效税率降低向外界释放积极信号，增加企业获得的外部融资，为企业投资提供资金支持。然而，持有债务涉及财务困境成本(Bradley et al.，1984)与代理成本(Jensen & Meckling, 1976)。对本身债务风险就较大的企业来说，所得税有效税率的降低对净利润的改善并不足以弥补外部融资中较高的风险补偿溢价。对这部分企业而言，即便税负下降改善了现金流，更多是缓冲流动性，而不是促进投资。因此，在分析企业税负对固定资产投资影响在不同融资约束企业中的异质性时，需要考虑到企业的债务风险因素。

通常情况下，Z值(15)Z=1.2X1+1.4X2+3.3X3+0.6X4+0.999X5，其中X1代表运营资本除以总资产；X2代表留存收益除以总资产；X3代表息税前利润除以总资产；X4代表企业市场价值除以总负债；X5代表营业收入除以总资产。可以作为预期财务困境成本的代理变量(姜付秀等，2009)，企业的预期财务困境成本越高，债务风险越大。因此，本文按照每年所有企业Z值的中位数对样本进行划分，其中Z值低于中位数的设定为高债务风险组别，设虚拟变量FR并赋值为1；Z值高于中位数的设定为低债务风险组别，FR赋值为0，将增值税有效税率(所得税有效税率)、融资约束、债务风险三者交互纳入方程中。在表6第(5)列和第(6)列的回归结果中，三项交互项(L.vattax×L.FC×L.FR和L.vattax×L.SA×L.FR)系数依然不显著，说明增值税对于固定资产投资的影响在不同融资约束程度企业间无显著异质性。而在第(7)列和第(8)列中，所得税有效税率与融资约束的交互项(L.corptax×L.FC和L.corptax×L.SA)显著为负，同时，其与债务风险三者的交互项(L.corptax×L.FC×L.FR和L.corptax×L.SA×L.FR)显著为正。这意味着，在考虑企业的债务风险因素后，随着企业融资约束上升，所得税税负降低对固定资产投资促进作用更大的这一现象主要表现在债务风险较低的企业中。值得注意的是，在第(7)列和第(8)列中，所得税有效税率的系数显著为正。由于在本文的样本范围内，低债务风险组别中企业融资约束的均值为5.68(高债务风险组别中这一均值为7.47)，当所得税有效税率下降相同幅度时，对于融资约束程度高于均值企业的固定资产投资都能够产生正向影响。(16)以表6第(7)列为例，假设所得税有效税率下降1个百分点，对低债务风险组中的企业而言，融资约束指标FC大于等于均值时，其固定资产投资提高幅度将大于等于0.012个百分点(-0.096+0.019×5.68)。换言之，当企业债务风险较低时，随着其融资约束程度的提高，其固定资产投资受所得税有效税负降低带来的正向影响将变大。

由此，假设3b得到验证。在考虑企业债务风险这一特征后，增值税有效税负变动对固定资产投资的影响在具有不同融资约束的企业间并无显著差异，而所得税有效税率变动对固定资产投资的影响效果随着企业融资约束程度的变化而改变。

(五)稳健性检验
为保障上述结论的可靠性，本文通过以下方式对回归结果进行稳健性检验。(17)限于篇幅，正文中未列稳健性检验结果，如有兴趣可在本刊官网工作论文中查阅完整结果。

改变样本数量。在样本企业中，有一部分企业曾缴纳营业税，考虑到从2012年开始“营改增”改革到2016年“营改增”的全面完成，营业税退出历史舞台。为避免政策改革导致的企业增值税有效税率的测算在不同行业间不具有可比性，从而使回归结果存在偏误，本文依据两位数行业代码，从样本企业中剔除原本缴纳营业税的企业(18)具体来说，2014年前剔除两位数行业代码G35—G38的交通运输业、G60邮政业、G63电信业；2016年前剔除建筑业E、金融业J、住宿餐饮业H、房地产业K。，对回归结果进行稳健性检验。结果表明，即使在一直缴纳增值税的企业样本中，经济周期因素仍会改变增值税有效税率变动对企业固定资产投资产生的激励效应。此外，考虑到金融危机期间经济波动加剧，经济环境的不确定性极大地增加了企业投资风险、降低了企业投资意愿。为剔除金融危机冲击对回归结果的影响，本文删除2008—2010年的样本数据，对回归结果再次进行稳健性检验，其中，增值税有效税率对固定资产投资的影响仍然在不同经济周期间存在异质性，而所得税有效税率降低能够促进固定资产投资增加，且这种影响效果在不同经济周期间无显著差异。本文的结论并未发生实质性变化。

表6 税收负担、融资约束与企业投资

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注：由于已控制个体固定效应，虚拟变量FR自动省略。

替换企业投资衡量方式。为避免本文结论受到企业投资衡量方式的影响，将被解释变量替换为净投资，即经本期期初总资产平减后的购置固定资产、无形资产和其他长期资产支出的现金净额减去处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额，与此同时，将采用固定资产净额存量的变化衡量投资，本文主要结论保持不变。

增加固定效应与其他聚类分析。考虑到样本中各行业、省份内的企业可能存在较强的相关性，导致交互效应系数的标准误被低估，T值被高估。本文按照省份、行业层面聚类对主要回归结果进行稳健性检验，为避免遗漏一些重要变量，同时控制省份—年份固定效应、行业—年份固定效应，本文主要结论保持不变。

工具变量回归。企业承担的税负与投资水平之间可能存在反向因果关系而导致内生性问题。在文中所有的回归分析中对相关解释变量均取滞后一期值，然而更好的方法是采用工具变量进行分析。由于缺乏随时间变化的有效工具变量，本文借鉴刘晓光和刘元春(2019)的做法，选取滞后1-2期的增值税有效税率、所得税有效税率及它们与经济周期的交互项作为工具变量进行回归。以上检验结果均和前文回归分析结果一致，主要结论保持不变。

进一步讨论。首先，考虑到企业的行业属性不同，例如，有些企业的固定资产占比较高，可能影响该企业的固定资产更新速度、可抵扣成本等，从而影响回归结果。本文按固定资产占比(企业固定资产/期初总资产)中位数对样本分组，分为固定资产占比高的行业和固定资产占比低的行业。从表7第(1)列和第(2)列可以看出，在两个不同组别中，经济周期均影响增值税有效税负对企业固定资产投资的激励效应。两组交互项系数大小有所差别，固定资产占比较小的一组系数绝对值更大，这意味着，对该组企业而言，经济周期在更大程度上影响增值税有效税率变动对企业投资产生的激励。其次，考虑到不同地区经济发展水平存在差异，有些地区大力推进基础设施建设，企业面临的投资机会相对较多，这在一定程度上影响本文结论。因此，按照东部、中部、西部地区对样本进行分组。从第(3)列至第(5)列的回归结果可以看出，除西部地区外(19) 西部地区企业数量相对较小，占总样本比例仅为13%。，对东部地区和中部地区而言，经济周期能够影响增值税有效税率对企业固定资产投资的激励效应，而所得税有效税率与企业固定资产投资之间始终成负相关关系，在不同经济周期间无显著差异。最后，考虑到地区间的政府补贴与税收优惠不同，或是受地区发展差异等因素影响，地区间的增值税有效税率水平不同，从而对企业投资产生影响。本文计算各地区每年的增值税有效税率(20) 2016年之前，各地区增值税有效税率=(地方增值税收入/0.25)/各地区产业增加值；2016年及之后，各地区增值税有效税率=(地方增值税收入/0.5)/各地区产业增加值。，并按样本中位数分组，分为地区增值税率高和地区增值税率低两组。从第(6)列和第(7)列可以看出，两组回归结果没有过大差异。总体而言，表7的回归结果进一步证实了本文的结论基本不受其他干扰因素影响。

表7 按行业、地区其他条件划分的分组回归结果

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五、主要结论与政策启示
在当前宏观经济下行压力增大、企业投资增速回落明显的情况下，降低企业税负、提升企业税收激励是一项重要的政策选择。本文利用2003—2018年我国非金融类上市企业数据，考察了企业增值税有效税率与所得税有效税率变化对固定资产投资的影响。实证分析发现：相比增值税，企业所得税有效税率降低有效促进了企业固定资产投资增加。主要原因在于，增值税对企业内部现金流的影响会受到一些条件的制约，而企业所得税有效税率变动对内部留存收益的影响更为直接，可以通过增强企业外部融资能力促进固定资产投资增加。进一步考虑宏观经济环境后，经济周期会影响增值税有效税率对企业固定资产投资的激励效应，二者之间的关系在不同经济周期间存在显著异质性。具体而言，在经济上行时期，增值税有效税率与企业固定资产投资之间呈反向变动关系，增值税有效税率降低能够促进固定资产投资增加；而在经济下行时期，这种影响并不显著。与此同时，企业所得税有效税率对固定资产投资的影响在不同经济周期间无显著差异。最后，从企业层面看，增值税有效税率对企业固定资产投资的激励效应主要表现在税负转嫁能力较强的企业中。而企业所得税有效税率对固定资产投资的影响在具有不同融资约束程度的企业间呈现异质性，当企业债务风险相对较低时，所得税对企业固定资产投资的影响效果随企业融资约束程度的上升而增大。

本文的研究结论对当前减税政策的实施有重要启示意义。首先，以增值税为代表的流转税和以所得税为代表的直接税对企业投资的影响程度与影响途径都存在一定差异。相比之下，所得税税负变动对固定资产投资的影响更为直接。其次，受经济周期影响，增值税税负变动对企业投资的影响会存在一定差异，在经济上行时期，增值税税负下降更有助于促进企业投资增加，在经济下行时期，并未发现二者之间显著的相关关系。由于此前减税措施主要集中于流转税方面，以2018年为例，流转税的减免规模占总税收减免的60%以上(21)资料来源：厦门大学CQMM课题组，2020:《中国减税降费的政策效力研究》,《东南学术》第1期。在总共1.3万亿元的减税降费中，增值税减免、进口环节税收减免、留抵税额返还、出口退税等4项与流转税相关的税收共减少约8 030亿元。，而与企业所得税相关的税负减免相对较少，这种减税结构可能在一定程度上弱化税收对企业投资产生的激励效果。事实上，在经济下行时期，市场需求是拉动企业投资的首要因素，以“降成本”为导向的减税政策，即使改变了企业负担的资金成本，但若不能对需求端形成实质性改善，那么对于投资的促进作用就会相对受限。再者，考虑到不同企业的税负转嫁能力存在差异，降低增值税税负对于具有较高税负转嫁能力的企业来说，能够通过价格效应进一步扩大其收入水平或经营利润空间。但对于税负转嫁能力较弱的企业，由于缺少议价优势，从减税中获得的收益较小。相较而言，企业所得税有效税率的降低对投资的正向影响受限制条件较少，影响范围更加广泛。

值得注意的是，当前的减税结构虽然对企业固定资产投资的激励效果有限，有助于缓解企业的流动性风险。由于增值税贯穿于企业的原料采购、生产、销售等经营全过程，即使增值税税负可以转嫁且不构成企业的真实负担，但在增值税链条最终抵扣完整之前，其中一部分税负的缴纳仍然占用企业的资金，影响企业的资金链状况。尤其在经济环境较差的情况下，企业盈利能力偏弱、资金压力较大，债务风险问题也会进一步凸显。增值税税负的降低能够为企业释放一部分流动性，企业可以将这部分获益资金用于弥补财务费用、营运开支等，一定程度上缓解企业的流动性冲击。从这一角度看，经济下行时降低增值税税负更多的作用在于减少企业面临的风险冲击，增强企业的风险承压能力，而非单纯为了刺激企业增加投资。

综上所述，为更大程度地发挥减税的政策效应，首先，应使规模性的减税切实分摊到单个企业，降低企业成本，缓和企业面临的流动性风险与债务违约风险。对小规模、高成长性企业给予更多税收减免，缓解企业融资约束，提高其内外部融资能力。其次，有针对性地实行差异化减税政策。在经济下行时期，重点减少税收对企业留存收益的侵蚀，强化企业利润预期，并注重对终端消费群体——居民个体的减税力度，提高可支配收入水平，增强购买能力，进而激励企业增加投资、扩大生产。在经济上行时期，可适度降低企业在流转税方面缴纳的税负成本，尤其减轻处于高行业竞争度中企业的成本，以提高企业的经营利润率，进而鼓励企业增加有效投资，提高企业的抵押品价值，改善企业的财务状况。与此同时，侧重对企业研发费用的扣除或减免，激励企业研发投入，增强创新能力，提高企业的长期生产效率。随着企业的盈利能力提升，税基会相应扩大，这同样有利于维持税收收入的可持续增长。再次，为强化财政政策的逆周期调节能力，需要通过财政与税收政策的“组合拳”增强市场前景预期、稳定国内市场消费需求、提振企业信心。在减税的同时，改善财政支出结构、发挥国有企业投资对民营企业投资的带动作用。最后，还需建立并不断完善资金市场的长效供给机制以化解企业的融资困境和债务风险，不仅要使企业“活下来”，还能让企业自身拥有“造血机能”。当私人部门自身债务风险较小且又能对市场形成良好预期时，便能够更灵活地调整经营决策以充分利用税收激励实现高质量发展。

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THE EFFECTS OF TAX BURDEN ON FIXED ASSETS INVESTMENT
——Viewed through Tax Differences
MA Hai-tao ZHU Meng-ke

( School of Public Finance and Taxation, Central University of Finance and Economics)

Abstract: Based on the data of Chinese listed enterprises from 2003 to 2018, this paper analyzes the impact of the changes of effective rate of value-added tax and effective rate of corporate income tax on enterprise’s fixed assets investment from the perspective of tax differences. The results show that, the relationship between the effective rate of value-added tax and fixed assets investment depends on the macro environment and the ability of tax burden transfer. Specifically, in the economic upward period or in enterprises with strong tax burden transfer ability, the decrease of effective rate of value-added tax can increase the cash flow of enterprises and promote the fixed assets investment. There is a significant negative correlation between effective rate of corporate income tax and fixed assets investment. The decrease of the effective rate of corporate income tax will promote the enterprises’ investment by improving the internal cash flow and enhancing the external financing ability of enterprises. Especially when the corporate debt risk is relatively low, the positive impact of the decrease of effective income tax rate on fixed assets investment will increase with the increase of financing constraints. To some extent, this analysis shows that the tax burden changes of different taxes will have differentiated impact on enterprise's investment, which provides new empirical evidence for tax cuts to help investment.

Key words：tax burden；effective rate of value-added tax；effective rate of corporate income tax；fixed assets investment

* 马海涛(通讯作者)，中央财经大学财政税务学院，邮政编码：100081，电子信箱：mahaitao0511@163.com；朱梦珂，中央财经大学财政税务学院。本文得到了国家社会科学基金重大项目“实质性减税降费与经济高质量发展”(19ZDA070)的资助。感谢匿名评审人提出的修改意见，笔者已做了相应修改，本文文责自负。

(责任编辑：李振新)