供应商集中度、市场地位与商业信用融资

奥鹏网院作业

供应商集中度、市场地位与商业信用融资
——关联性的异质作用研究
宋小保 郭春

(汕头大学 商学院，广东 汕头 515063)

摘 要： 供应商与企业的关联连带和关系强度对其战略和经营决策具有差异性影响。本文以2016—2019年沪深上市公司为样本，考察了关联与非关联供应商对企业商业信用融资的差异化影响及作用机制。研究发现，关联供应商占比越高，企业的商业信用融资越多，这一关系仅存在于高融资约束、高内部控制和国有控股企业；非关联供应商占比越高，企业的商业信用融资越少，且这一关系在低融资约束、低内部控制和非国有控股的企业中更强。机制检验发现，非关联供应商通过强化自身的市场地位，负向影响企业的商业信用融资，而关联供应商则是通过强化企业的市场地位，正向促进企业的商业信用融资。进一步研究发现，关联供应商占比越高，非关联供应商对商业信用融资的负向影响越弱；非关联供应商占比越高，关联供应商与商业信用融资之间的正向关系越强。

关键词： 供应商集中度； 市场地位； 商业信用融资； 关联供应商； 非关联供应商

一、引言
商业信用融资是供应商向企业供给产品或原材料时因延期收取款项所形成的短期信用债权。作为金融体系还不尽完善的新兴市场国家，“融资难、融资贵”和银行信贷歧视一直是困扰我国企业发展的难题[1]，融资约束已成为我国企业发展不可避免的瓶颈[2]。作为一种低成本、易获得的非正式融资渠道和公司战略的重要组成部分，商业信用对企业生产和经营都发挥着重要作用[3]。Levine等(2018)[4]利用34个国家和地区的样本研究发现，商业信用占企业总债务的25%，其在中国更是达到企业总债务的34%(1)数据来源于Wind数据库。此处使用(应付账款+应付票据)/总负债来衡量商业信用融资，若使用应付账款/总负债，此数值约为26%。。但正如Fabbri和Klapper(2016)[5]所述，企业在提供商业信用融资时自身也需要融资，商业信用供给往往伴随着债务违约和现金流短缺等风险[6]。那么，为何供应商仍旧给企业提供商业信用融资呢？关于商业信用供给缘由，现有文献既从宏观层面探讨了金融发展、经济政策不确定和货币政策等在其中的影响[7-8]，也从公司战略、融资渠道、市场地位等微观视角进行了探讨[9-10]。

集中程度作为供应商最显见的特性之一，随着非财务利益相关者理论的发展，从供应商集中度视角来研究商业信用融资逐渐引起了国内外学者的关注[11-14]。在此研究中，现有文献大多使用企业前五大供应商采购占比来衡量供应商的集中程度，这暗含着现有文献普遍认为供应商具有相同的特性和交易动机，从而将其视为利益趋同整体的假设。虽说Chod等(2019)[14]认识到供应商之间会存在竞争关系，进而会影响其商业信用供给动机，但Chod等(2019)[14]仅关注了供应商因采购比例大小而衍生的竞争关系，忽视了供应商可能因关联连带与关系强度而衍生的竞争关系。有别于外部市场中企业间的交易，集团内部市场中关联方间的交易有其自身独具的特点[15]，因而关联供应商与非关联供应商在交易动机上会存在显著差异，进而使得其对企业的商业信用融资产生不同影响。

关联交易是我国资本市场中广泛存在的经济现象和企业经营行为，其中以企业与上游供应商之间的关联购销交易最为普遍[16]。依据关联交易效率观，企业与供应商间的关联关系与关联交易能加强双方信息沟通、互信合作和稳固供应链，从而缓解关联双方的信息不对称，降低交易成本和提高企业效率[16-17]，还能通过调整与关联供应商往来款项的支付期限实现自身日常资金的融通[18]，以及借助企业集团构建的内部资本市场所发挥的“共同保险”作用，弥补外部资本市场的不足并缓解自身融资约束[19-20]。由此可见，企业与关联供应商的内部购销交易与外部市场中企业间的商业交易明显不同。企业与关联供应商之间的内部交易目的在于保障双方生产经营，实现集团整体利益的最大化[21]，而外部市场中企业与非关联供应商的交易则在于各自利益的最大化。因而，供应商的关联连带与关系强度会差异化地影响其经营行为和交易决策。

现有文献表明，银企关联能缓解银行与企业之间的信息不对称，从而有助于后者降低融资成本和获得更大规模的关系型融资[22-23]。随之而来的问题是，企业与供应商之间的关联是否也有助于企业获得更大规模的商业信用融资呢？此外，现有关于关联交易的研究一方面将其看作大股东利益侵害的手段[17, 24]，另一方面将其视作能加强双方互信合作以及提升企业绩效的有效安排[16, 25]，这说明关联购销对商业信用融资的影响还没得到应有的关注。因此，探究供应商集中度对商业信用融资的影响时，区分供应商的关联特性是十分必要的。商业信用研究中的买方市场理论表明，商业信用的大量存在源于买方的强势[26]，而商业信用市场竞争假说则认为市场地位高的企业能强化供应商的商业信用供给意愿[27]。因此，关联与非关联供应商会通过对企业市场地位的差异化影响，进而对商业信用融资产生不同的影响吗？

基于前述考虑，本文以2016-2019年沪深上市公司为样本，探讨了关联与非关联供应商对商业信用融资的差异化影响及作用机制。本文的研究贡献体现在以下几个方面：首先，从供应商与企业关联连带这一新角度，将供应商区分为关联供应商和非关联供应商，发现供应商的关联连带与关系强度对其商业信用融资决策具有差异化影响，说明供应商会因关联连带和关系强度而衍生出竞争关系。这不仅拓展了供应商与企业关联连带的经济后果研究，也延伸了关联交易效率观的理论外延。其次，从市场地位的角度，本文发现关联与非关联供应商对企业市场地位有差异化影响，进而对商业信用融资产生不同影响。这不仅揭示了关联与非关联供应商对企业商业信用融资产生差异化影响的内在机制，也将商业信用买方市场理论和商业信用市场竞争假说纳入到同一分析框架。最后，本文不仅探讨了关联供应商对非关联供应商与商业信用融资关系的影响以及非关联供应商对关联供应商与商业信用融资关系的影响，还探讨了不同情境下(融资约束、内部控制和产权性质)关联与非关联供应商对企业商业信用融资影响的差异。这不仅揭示了不同类型的供应商对商业信用融资影响的状态依赖性，还丰富了现有关于供应商集中度与商业信用融资的研究文献。

二、理论分析与假设提出
(一)非关联供应商与商业信用融资
供应商集中度反映企业在采购市场上对供应商的依赖程度，这也是两者相对市场地位和议价能力的体现。较高的非关联供应商集中度，说明企业采购原材料时仅仅依靠少数、甚至单一的非关联供应商，这将导致企业对上游非关联供应商的过度依赖，因而供应商高度集中会导致双方依赖程度和议价能力的不对称[5]。当企业依赖于单个或较少非关联供应商时，非关联供应商将占据优势地位。商业信用中的市场竞争假说认为，企业市场地位的高低会影响供应商供给商业信用融资的意愿[27-28]，商业信用的买方市场理论也认为，商业信用的普遍存在可能源于客户的强势[26, 29]。由于企业与非关联供应商之间没有一个共同的企业集团从中协调和维护双方利益，非关联供应商为了缓解自身融资约束和保证资金周转，有动机和能力凭借强势市场地位通过中断供货、提高原材料价格或与其他供应商建立战略联盟等手段进行威胁，迫使企业接受减少赊销和增加现销方面的交易条件，从而减少对下游企业的商业信用融资供给[5,12]。

企业与非关联供应商之间缺少关联连带所维系的关联关系，因而为加强与非关联供应商的信任合作和稳固供销关系，企业会投入大量关系专用性资产以进行资本承诺[30]。鉴于关系专用性投资的价值具有明显的专有属性，这将增大企业的转换成本和套牢风险[19]。如果企业选择终断与非关联供应商之间的合作关系而转向其他供应商进行采购时，其关系专用性资产势必会出现较大损失[31]，最终还会危及企业的经营业绩和偿债能力[32]。此外，企业与非关联供应商之间不对等的关系专用性资产投资还会导致两者不对称的依赖关系。由于面临较高的转换成本和沉没成本，企业将被锁定在该特定交易关系中，因此关系专用资产投入会增加企业对非关联供应商的脆弱性[32]。考虑到企业与非关联供应商间交易契约的不完备性，在这种不对称的依赖关系中，非关联供应商集中程度越高，其市场地位和相对议价能力就越强，非关联供应商更可能减少商业信用融资供给。基于上述分析，本文提出第一个假说。

H1 其他因素不变的前提下，非关联供应商占比越高，企业的商业信用融资越少。

(二)关联供应商与商业信用融资
不同于公开市场上企业间以自身利益最大化为出发点的商业交易关系，关联供应商与企业间关联交易的目的从实现自身利益最大化转换为实现双方和企业集团利益最大化，如此双方将成为利益共同体。因此，企业与关联供应商之间将从单向依赖关系转换为双向互助关系，双方依赖关系的不对称性问题也将得到缓解。有别于非关联供应商为了缓解融资约束减少对企业商业信用融资的供给，关联供应商将缺乏“威胁”企业的动机。此外，关联交易作为企业集团构建内部资本市场的重要手段，能够调整兄弟企业间往来款项支付期限以融通现金流[33]，缓解企业融资约束[16, 34]。为了维护与企业稳定的供应链关系和构建内部资本市场，关联供应商乐于为企业提供商业信用融资。作为企业长期的市场交易伙伴，关联供应商能凭借信息优势清楚地了解到企业实际的经营状况等信息，这将大幅地降低供应商提供商业信用融资所带来的收款风险，因而关联供应商也敢于为企业提供商业信用融资。

关联交易效率观认为，关联交易是一种有效率的契约安排，能够弥补外在市场不足，并且在信息搜寻、谈判、签约和执行等商业交易行为方面的成本较外部市场交易也会更低[15]。作为利益共同体，企业与关联供应商能够低成本地获得彼此信息，这有利于缓解双方信息不对称，降低套牢风险和交易成本[35]，关联供应商也能在一定程度上满足企业原材料采购的需求，大大降低企业供应链的风险和不确定。基于降低交易成本和风险方面的考虑，企业也会倾向于通过关联供应商进行采购。此外，关联关系也能弥补市场交易契约的不完备性并稳固交易关系，这有利于企业减少关系专用性资产的投入，降低企业资产套牢风险并提升企业的市场地位和议价能力。依据商业信用的买方理论和市场竞争假说，当作为买方的企业在供应链交易中占据主动地位时，会依靠自身的竞争优势和谈判能力“迫使”供应商提供更多的商业信用融资[36]。由上述分析可见，关联供应商无论主动还是被动都会向企业提供商业信用融资，因而本文提出第二个假说。

H2 其他因素不变的前提下，关联供应商占比越高，企业的商业信用融资越多。

(三)关联供应商、非关联供应商与商业信用融资
基于关联交易效率观和保护商业秘密与技术优势的动机，企业既倾向于向关联供应商进行采购，也会为了维护双方长期稳定的供应链关系而进行关系专项资产投资，这会降低企业对上游非关联供应商的依赖程度并稳固企业的供销链关系。如此，企业与上游供应商之间所存在的关联关系会向其他非关联供应商传递出企业对供应商依赖程度降低的信号。正如商业信用的市场竞争假说所述，市场地位会影响供应商的商业信用融资供给意愿[27]。供应商之所以能够威胁企业接受苛刻的销售条件，正是在于其强势的市场地位和议价能力所产生的锁定效应[5]。当非关联供应商对企业供应链的锁定效应减弱时，企业的劣势市场地位将得到扭转，降低对上游非关联供应商的依赖程度，缓解双方不对称的依赖关系。因此，非关联供应商将难以凭借其强势市场地位和议价能力对企业进行威胁，进而减少商业信用供给。

企业与上游供应商的关联连带会显著降低非关联供应商对供应链锁定带来的风险和不确定性。一方面，企业与关联供应商通过关联交易构建的内部交易市场，不仅有助于兄弟企业之间的资金融通，还能弥补外部资本市场的不足。另一方面，关联供应商的存在不仅能降低企业供应链转移成本，还有助于保护企业商业机密，这都降低了企业的供应链风险，而低风险的供应链又往往意味着良好的企业业绩[10]。因此，企业存在关联供应商会向上游非关联供应商和资本市场传递积极信号，表明企业供应链受市场不确定性因素影响较小，企业经营状况良好。非关联供应商从自身利益出发，也愿意与供应链稳固且经营状况良好的企业保持合作关系，因而非关联供应商有动机为存在关联供应商的企业提供商业信用融资。由上述分析可以看出，当企业拥有关联供应商时，非关联供应商无论是被动还是主动，都会选择增加商业信用融资供给，即当关联供应商占比越高，非关联供应商对商业信用融资的负向影响越弱。

作为与关联供应商相互影响和相互作用的竞争对手，非关联供应商也可能影响关联供应商与企业商业信用融资的关系。当非关联供应商集中程度更高时，非关联供应商将在与企业的交易中占据优势地位，非关联供应商有动机和能力减少商业信用融资供给[12]。鉴于关联供应商有助于企业获得商业信用融资的原因在于其缓解非关联供应商对企业供应链的“锁定”效应，从而降低非关联供应商的市场地位和议价能力，因而为缓解融资约束和降低因非关联供应商高度集中导致的供应链风险，企业会更加倾向于加强与关联供应商的合作，以发挥关联供应商对非关联供应商的制衡作用，从而获得更多商业信用融资。反之，当非关联供应商更为分散时，企业将在与非关联供应商的交易中占据主导地位。依据商业信用的买方理论和市场竞争假说，企业可凭借强势市场地位迫使非关联供应商提供商业信用融资[26-27]。因此，企业无需依赖关联供应商来缓解非关联供应商对供应链的“锁定”和降低供应链风险，仍能获得商业信用融资。可见，非关联供应商占比越高，关联供应商对商业信用融资的促进作用越强。基于上述分析，本文提出第三个假设。

H3a 其他因素不变的前提下，关联供应商占比越高，非关联供应商对商业信用融资的负向影响越弱。

H3b 其他因素不变的前提下，非关联供应商占比越高，关联供应商对商业信用融资的促进作用越强。

(四)关联与非关联供应商、市场地位和商业信用融资
作为企业在行业中竞争力和话语权的体现，市场地位不仅对企业投融资决策有着显著影响[37]，还会影响供应商集中度与商业信用之间的关系[29]。如前文所述，供应商集中度意味着企业进行市场采购时对供应商的依赖程度。供应商集中度越高，说明少数甚至单一的供应商控制着企业原材料供应，这将使得企业过度依赖上游供应商[5]。不对称的依赖关系和议价能力低下会导致企业与供应商间市场地位的不对称。正如商业信用买方市场理论所述，商业信用的产生源于买方(客户)强势的市场地位[26]。现有文献在论述供应商集中度所导致的经济后果时，也往往遵循供应商集中度越高，其议价能力和市场地位越高的逻辑，因此供应商集中会对企业市场地位产生显著影响。商业信用的市场竞争假说认为，市场地位高的企业能够通过向其他供应商采购而强化供应商供给商业信用融资的意愿[27]。这一假说也得到了我国学者的广泛认可[9, 28]。可见，企业市场地位会影响供应商供给商业信用融资的动机。

如前文所述，关联关系与交易具有不同于外部市场上商业关系及交易的独有特点[15]，企业与关联供应商作为兄弟企业和利益共同体，交易目的往往是实现双方和企业集团利益最大化。此外，基于信任而建立的关联连带能稳固供应链关系和减少关系专用性资产投入，如此将大大降低企业的套牢风险，其市场地位和议价能力也会提升。同时，关联供应商还会减少企业的供应链风险，低风险又意味着良好的经营业绩[10]，因而关联供应商会提升企业市场地位。反观非关联供应商，由于缺少保护双方利益的共同诉求，非关联供应商倾向于追求自身利益最大化，为了缓解自身融资约束会通过中断供货以及与其他大供应商建立战略联盟等手段对企业进行威胁。如此企业将投入大量关系专用性资产以加强信任和稳固供销关系[35]，这将大大增加企业的套牢风险和对非关联供应商的脆弱性[19, 32]，因而非关联供应商会强化自身的市场地位。基于上述分析，本文提出第四个假说。

H4a 关联供应商会通过强化企业的市场地位，从而提高企业的商业信用融资。

H4b 非关联供应商会通过强化自身的市场地位，从而减少企业的商业信用融资。

三、研究设计
(一)样本选取
2016年前我国多数上市公司仅披露了前五大供应商采购占比，而选择性地披露前五大供应商中关联方采购占比，这使得关联供应商采购占比数据存在较大程度的缺失。因此，本文选取2016-2019年我国沪深上市公司为样本并做了如下的样本筛选：(1)剔除ST和*ST公司；(2)剔除金融行业公司；(3)剔除有数据缺失的公司；(4)剔除被解释变量和解释变量数据存在异常值的公司。对所有连续变量进行1%和99%的缩尾处理。通过查阅上市公司年报，在“收入和成本分析”中“主要销售客户及主要供应商情况”部分，手工收集和整理了前五大供应商采购比例和前五大供应商中关联方采购占比的数据，其余财务数据来自万得金融数据库(WIND)和国泰安数据库(CSMAR)。

(二)变量选取
1.被解释变量

被解释变量为企业商业信用融资。现有研究普遍采用应付账款或应付账款与应付票据之和[14, 26]，来衡量商业信用融资。财务实践中，预付账款作为企业预先以货币资金或货币等价物支付给供应商的款项，既可以单独列示在预付账款科目，也可以在预付账款不多的情况下记入应付账款的借方。因而，为了增强不同企业间应付账款的可比性，本文从应付账款中扣除预付账款，并将调整后的应付账款与应付票据之和，用营业收入调整后的TC1来衡量商业信用融资。选择营业收入对商业信用融资进行标准化处理，是因其在经营关系上和采购额以及赊销采购中的商业信用数额均有较好的匹配性。为了增加研究结论的可靠性并考虑到商业信用也属于企业负债融资，采用经预付账款调整的应付账款与应付票据之和，并经总负债调整后的TC2作为稳健性检验的商业信用融资替换指标。

2.解释变量

解释变量为非关联供应商与关联供应商。现有文献普遍使用企业前五大供应商采购金额合计占年度总采购金额的比例来衡量供应商集中度[38]。本文研究目的在于研究前五大供应商中关联与非关联供应商对企业商业信用融资的差异影响，因此使用企业前五大供应商中关联方采购金额合计占总采购金额的比例来衡量关联供应商集中度，使用企业前五大供应商中非关联方采购金额合计占总采购金额的比例来衡量非关联供应商集中度。对于前五大供应商中关联方的认定标准，依据证监会2007年颁布的《上市公司信息披露管理办法》对关联方的认定，关联供应商指作为公司关联方的供应商，如子公司、合资企业、联营公司等。

3.中介变量

中介变量为企业市场地位。借鉴张新民等(2012)[9]和刘欢等(2015)[28]关于企业市场地位的界定，公司i年度的销售收入占整个行业年销售额的比例，若其市场占有率大于行业中位数，则设为1，表示其市场地位较高，反之，则设为0。

4.控制变量

借鉴现有文献关于企业商业信用融资的研究[5,10]，选择公司规模、银行信贷、经营绩效、成长性、流动性、经营现金流、股权集中度、企业年龄作为控制变量，同时控制了行业和年份效应。变量的定义如表1所示。

表1 变量定义

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(三)模型设计
为了探究关联与非关联供应商对企业商业信用融资的影响，建立如下回归模型

TCit= β0 +β1Regularit/Relationit+β2Controlit+∑Ind+∑Year+εit

(1)

为了对比分析关联与非关联供应商对企业商业信用融资影响的差异，将非关联供应商与关联供应商一起纳入模型，建立如下回归模型

TCit=β0+β1Reguarit+β2Relationit+β3Controlit+∑Ind+∑Year+εit

(2)

为了探究关联供应商在非关联供应商与商业信用融资关系以及非关联供应商在关联供应商与企业商业信用融资关系中的调节效应，借鉴温忠麟等(2005)[39]建立模型的方法，建立如下回归模型

TCit=β0+β1Regularit+β2Relationit+β3Regulariit*Relationit+β4Controlit+∑Ind+∑Year+εit

(3)

为了进一步探究企业市场地位在关联与非关联供应商与商业信用融资关系中的中介效应，借鉴温忠麟等(2005)[39]建立模型的方法，建立如下回归模型

TCit=β0+β1Regularit/Relationit+β2Controlit+∑Ind+∑Year+εit

(1)

Positionit=β0+β1Regularit/Relationit+β2Controlit+∑Ind+∑Year+εit

(4)

TCit=β0+β1Regularit/Relationit+β2Positionit+β3Controlit+∑Ind+∑Year+εit

(5)

其中，TC为商业信用融资，Regular为非关联供应商采购占比，Relation为关联供应商采购占比，Regular*Relation为关联供应商采购与非关联供应商的交乘项，Position为企业市场地位，Control代表控制变量，ε为误差项。变量下角标分别表示第i家公司和第t期。

四、实证分析
(一)描述性统计
表2列示了主要变量的描述性统计结果。商业信用融资(TC1)的均值为14.226%，与中值13.617%接近，标准差为25.829%，说明我国上市公司商业信用融资规模较大，但公司间存在较大差异，TC2的统计结果也验证这一结论。前五大供应商中关联供应商采购(Relation)的均值为2.823%，极差为100%，说明我国上市公司关联供应商采购占比较低且存在较大差异。企业供应商集中度(SC)的均值为34.530%，标准差为19.536%，说明我国企业供应商较为集中，但存在较大差异，这可能源于不同行业的固有差异。前五大供应商中非关联供应商采购(Regular)的均值为31.707%，标准差为19.566%，说明我国上市公司非关联供应商采购占比远高于关联供应商采购额，但公司间仍存在较大差异。

表2 描述性统计分析

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注：***、**和*分别表示在1%、5%和10%水平上显著，括号中为t值。

按是否存在关联供应商分组后，样本企业供应商集中度均值差异仅为0.956%，而非关联供应商的差值为12.849%，且商业信用融资(TC1)均值差异为3.203%，说明存在关联供应商的企业中非关联供应商采购占比会显著下降，而商业信用融资则会显著增加，也即关联供应商能降低企业对非关联供应商的依赖。按企业市场地位高低划分后，样本中高市场地位企业关联供应商显著高于低市场地位企业3.175%，但非关联供应商却显著低于低市场地位企业10.636%，说明高市场地位的企业更倾向于向关联方采购，这也使得供应商集中度显著低于低市场地位的企业。按内部控制高低划分后，样本中内部控制水平高的企业仅有关联供应商显著高于低内部控制企业，非关联供应商与商业信用融资均显著低于低内部控制企业。按产权性质划分后，样本企业中国有企业与非国有企业的供应商集中度差异较小，但国有企业关联供应商比非国有企业高5.564%，而非关联供应商却低6.605%。这说明相比于非国有企业，国有企业关联供应商采购占比更高，这可能源于国有企业由国家控股的固有属性。

企业规模(Size)、资产报酬率(ROA)、成长性(Growth)和流动性(Liquidity)均值都处于合理范围，但企业间仍存在较大差异。企业银行借款(Bank)的均值为26.056%，极差为59.160%，这说明我国企业银行借款规模在负债结构中占比较大，但也存在较大差异。企业经营现金流(Cash)的均值仅为0.057%，说明我国企业经营现金流量较少。股权集中度(Top10)的均值为60.615%，与中值60.898%接近，揭示出我国公司股权较为集中的现实。企业年龄(Age)的均值为2.339，说明我国企业生命周期相对较短。

(二)相关性分析
表3列示了主要变量间的相关性分析结果。商业信用融资两个指标TC1与TC2的相关系数为0.705，且在1%水平上显著，说明两者相关性较高，也意味着两者可以作为替换变量。前五大供应商集中度与商业信用融资显著负相关，其中非关联采购与商业信用融资显著负相关，关联供应商则与商业信用融资显著正相关，这初步验证了假设1和假设2。关联供应商占比与非关联供应商占比的相关系数为在1%水平上显著的-0.208，这符合商业实践中关联供应商和非关联供应商“非此即彼”的存在关系。企业市场地位与关联供应商显著正相关，与非关联供应商显著负相关，说明关联供应商有助于增强企业市场地位，而非关联供应商则会削弱企业市场地位。市场地位与商业信用融资显著正相关，表明市场地位高的企业能获得更多的商业信用融资。其余控制变量间的相关系数均较小，且后续回归分析的VIF值也都小于5，这说明本文不存在多重共线性。

表3 相关性分析

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注：***、**和*分别表示在1%、5%和10%水平上显著。

(三)回归分析
1.关联供应商、非关联供应商与商业信用融资

表4中Panel A列示了关联与非关联供应商与商业信用融资的回归结果。为了对比关联与非关联供应商和商业信用融资的回归结果，首先使用前五大供应商集中度与商业信用融资进行回归。列(1)中的回归结果说明，供应商集中度与商业信用融资显著负相关，这与现有文献研究结论相一致[12-13]。与此相似，列(3)显示非关联供应商与商业信用融资显著负相关，而列(2)显示关联供应商与商业信用融资显著正相关。列(4)表明，关联供应商、非关联供应商与商业信用融资的回归系数差异在1%的水平上显著，说明供应商的关联连带与关系强度会对企业商业信用融资产生差异影响，具体表现为关联供应商占比越高，企业商业信用融资越多，而非关联供应商占比越高，企业商业信用融资越少。上述结果验证了假设1和假设2。列(5)的结果显示，Relation*Regular的回归系数为0.018，并在5%的水平上显著，说明关联供应商占比越高，非关联供应商对企业商业信用融资的负向影响越弱，并且非关联供应商占比越高，关联供应商与商业信用融资的正向关系越强，这验证了假设3a和3b。Panel B中结果表明，使用企业商业信用融资TC2替代TC1的回归分析结果与Panel A相一致。

表4 关联与非关联供应商与商业信用融资：回归分析

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注：***、**和*分别表示在1%、5%和10%的水平上显著，括号中为t值；回归系数采用标准化回归系数(Beta值)；变量Relation与Regular的回归系数差异检验使用t检验。下同。

理论上看，非关联供应商能够凭借强势的市场地位和议价能力，迫使企业增加现销、减少赊销，从而减少对企业商业信用融资的供给。但关联供应商由于与企业存在关联连带，双方为实质上的利益共同体。关联供应商为了关联双方和集团利益的最大化，以及构建内部资本市场，倾向于提供商业信用以缓解关联企业的融资约束。此外，关联供应商能稳固供应链、降低供应链风险，这会向非关联供应商传递出企业供应链难以锁定的信号，从而削弱非关联供应商对企业供应链的“锁定”效应，说明供应商与企业的关联连带与关系强度会对后者的商业信用融资产生差异化影响。关联交易的效率观认为，关联关系不仅能加强互信合作和稳固供应链，还可以缓解关联双方信息的不对称问题和弥补外部资本市场失效的不足。与此类似，企业与关联供应商作为利益共同体，凭借长期合作和关联交易能够形成有别于外部资本市场的“内部交易市场”，从而稳固企业供应链并降低市场波动对企业的影响，这从商业信用融资角度为关联交易效率观提供了经验依据。

2.关联与非关联供应商、市场地位和商业信用融资

表5列示了企业市场地位在关联与非关联供应商和商业信用融资关系中的中介效应检验结果。Panel A的列(2)显示，关联供应商与企业市场地位的回归系数为0.001且在1%的水平上显著，这说明关联供应商提升了企业市场地位。列(3)将关联供应商与市场地位一起纳入回归模型后，关联供应商和市场地位与企业商业信用融资显著正相关，Sobel检验也在1%的水平上显著。为了加强研究结论的可靠性，本文用TC2替换TC1再次进行回归，结论与前文一致，说明关联供应商通过强化企业市场地位，从而正向影响商业信用融资。Panel A的列(5)显示，非关联供应商与企业市场地位显著负相关，说明非关联供应商能削弱企业市场地位以强化自身市场地位。将非关联供应商与企业市场地位一起纳入回归模型后，列(6)显示非关联供应商和市场地位与企业商业信用融资均显著负相关，这也通过了Sobel显著性检验。为了验证研究结论的可靠性，本文用TC2替换TC1再次进行回归，结果如Panel B所示，结论与前文一致，这说明非关联供应商通过强化自身的市场地位，从而负向影响商业信用融资。因此，假设4a和4b得到了验证。

表5 关联与非关联供应商和商业信用融资：中介效应分析

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(四)内生性分析
商业实践中，供应商会依据企业之前商业信用融资数额或欠款偿还情况，选择是否继续与企业保持合作关系和进行专项资产投资来维系供销关系，因此商业信用融资可能会反向影响供应商集中度，也就是存在因果倒置的可能性。借鉴现有文献采用企业所处行业自变量的均值作为工具变量的做法[40]，本文选取关联供应商与其所处行业均值的差值、非关联供应商与其所处行业均值的差值以及企业期末存货，作为缓解关联与非关联供应商和商业信用融资回归分析中可能存在的内生性问题的工具变量。考虑到各企业间关联供应商和非关联供应商占比很大程度上是相互独立的，企业关联供应商与其所处行业均值的差值、非关联供应商与其所处行业均值的差值具有很好的外生性，与模型未控制的因素没有直接相关性，因而该工具变量只能通过关联与非关联供应商占比这一路径间接影响企业商业信用融资。期末存货数额是企业存货管理的重要环节，这会影响到企业对原材料的需求，进而能够影响企业对供应商的依赖程度以及向关联与非关联供应商的采购意愿。因此，企业期末存货会影响关联与非关联供应商占比，但期末存货对商业信用融资的影响则相对较弱。此外，本文选取的工具变量都通过了有效性检验，说明工具变量的选取是合适的。

表6列示了工具变量法2SLS第二阶段的回归结果。在考虑到因果倒置的内生性问题后，关联供应商与商业信用融资正相关且在1%的水平上显著，而非关联供应商与企业商业信用融资在1%的水平上显著负相关，说明供应商与企业的关联连带与关系强度对企业商业信用融资的影响存在显著差异，这与前述分析结论保持了一致。

表6 关联与非关联供应商与商业信用融资：内生性分析

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注：被解释变量为商业信用融资(TC1)。

五、进一步分析
(一)关联与非关联供应商和商业信用融资：融资约束高低
作为金融体系和外部资本市场还不尽完善的新兴市场国家，我国众多企业都面临着融资难、融资贵的困境，因而融资约束深刻影响着企业的财务决策。如前文所述，关联交易有助于通过构建内部资本市场和调整兄弟企业间往来款项的支付日期以实现资金融通和优化资源配置，从而缓解集团子企业的融资约束[33-34]。商业信用作为替代性融资渠道，有助于缓解企业融资约束[2]。但Fabbri和Klapper(2016)[5]认为，企业在提供商业信用融资时自身也需要融资。非关联供应商之所以凭借强势市场地位和议价能力减少商业信用供给并迫使企业提供商业信用，目的在于缓解自身的融资约束。下游企业融资约束的高低也会影响其融资需求和融资决策，因此融资约束会影响企业与供应商之间的商业信用融资供给，那么关联与非关联供应商与商业信用融资的关系会因企业融资约束的高低而变化吗？

借鉴魏志华等(2017)[16]的做法，本文使用KZ指数衡量企业的融资约束，并将样本按该公司融资约束是否高于所处行业中位数进行高低组分类，若公司融资约束高于所处行业中位数的设为1，否则设为0。表7中Panel A显示，关联供应商与高融资约束企业的商业信用融资显著正相关，但与低融资约束企业的商业信用融资不相关。这从侧面验证了邵军和刘志远(2008)[34]与魏志华等(2017)[16]的研究结论，即关联交易有助于构建内部资本市场，从而缓解兄弟企业融资约束。Panel B表明非关联供应商对低融资约束企业的商业信用融资的负向影响比高融资约束企业更为显著，这说明企业融资约束越低，非关联供应商提供商业信用融资的动机越弱。上述研究表明，关联与非关联供应商与商业信用融资的关系会因企业融资约束的高低而变化。

表7 关联与非关联供应商和商业信用融资：融资约束分组

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注：组间差异检验使用Suest检验。下同。

(二)关联与非关联供应商和商业信用融资：内部控制
高质量的内部控制对内有助于制约和监督高管，降低委托代理成本和债务融资成本，提升企业价值[41-42]。如前文所述，供应商提供商业信用融资会存在债务违约和现金流短缺等风险[6]，而高质量内部控制可以向外界传递出企业绩效良好的信号，因此关联与非关联供应商与商业信用融资的关系会因企业内部控制的高低而发生变化吗？借鉴周美华等(2016)[43]的做法，本文选取迪博上市公司内部控制指数来衡量企业内部控制水平。若某企业内部控制水平高于所处行业中位数的设为1，表示高质量内部控制组，否则设为0，表示低内部控制组。

表8的Panel A显示，关联供应商与高质量内部控制企业的商业信用融资显著正相关，而与低质量内部控制企业的商业信用融资无显著关系。Panel B表示非关联供应商对低内部控制水平企业的商业信用融资的负向影响比高质量内部控制企业更为显著。上述研究表明，关联供应商和非关联供应商均乐意向高质量内部控制的企业提供商业信用融资。这启示管理者应注重企业内部控制建设，从而获得更多的商业信用融资。

表8 关联与非关联供应商和商业信用融资：内部控制高低分组

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(三)关联与非关联供应商和商业信用融资：国有企业与非国有企业
我国作为新兴市场经济体，供应商集中度对企业经营管理的影响会因产权不同而出现差异[38]。基于此，本文区分企业产权性质并进行分组回归分析，结果如表9所示。Panel A中列(1)和(2)显示，关联供应商与国有企业商业信用融资显著正相关，对非国有企业商业信用融资无显著影响。为了增强研究结论的可靠性，在列(3)和(4)中使用商业信用融资TC2替代TC1进行回归，结论与前文保持一致。

表9 关联与非关联供应商和商业信用融资：国有与非国有企业

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国有企业和政府间的天然关系使得国有企业在供应商处于优势谈判地位时，能低成本地借助政府力量寻求到替代供应商[38]。在政府扶持下，国有企业关联供应商的存在会使得供应链更加稳固，从而能真正地缓解非关联供应商对供应链的锁定作用。《公司法》第217条规定：国家控股的企业间不因同受国家控股而具有关联关系。如此，国有企业可能存在一定规模的隐性关联供应商，这将增强关联供应商对非关联供应商和供应链的整体影响力。表2的Panel E显示，国有企业关联供应商均值为6.779%，远高于非国有企业的1.215%，说明国有企业的关联供应商对供应链的影响更大。因此，非国有企业关联供应商难以正向影响商业信用融资，可能源于关联供应商实力较弱，对供应链影响小，从而难以对非关联供应商产生显著影响。

表9的Panel B显示，非关联供应商对国有与非国有企业的商业信用融资均有负向影响，但国有企业的回归系数绝对值更大，且回归系数存在显著差异，说明非关联供应商对国有企业商业信用融资的负向影响比非国有企业更为显著。考虑到表2的Panel E中商业信用融资在国有与非国有企业间不存在显著差异，这进一步验证了前文关联供应商能够缓解非关联供应商对企业商业信用融资负向影响的结论，也即国有企业关联供应商的存在目的可能在于替代非关联供应商和缓解非关联供应商对供应链的“锁定”，从而削弱非关联供应商对商业信用融资的负向影响。

六、结论与建议
企业与供应商之间的关联连带能加强信息交流、降低交易成本和达成双方利益最大化的共同诉求，这使得关联供应商会采取有别于非关联供应商的商业信用政策。本文以2016—2019年沪深上市公司为样本，将企业供应商划分为关联供应商与非关联供应商，考察了关联与非关联供应商对企业商业信用融资的差异化影响及作用机制，并取得如下研究结论：(1)供应商的关联连带和关系强度对其商业信用融资具有差异性影响，具体表现为关联供应商占比越高，企业的商业信用融资越多，而非关联供应商占比越高，企业的商业信用融资越少。(2)关联供应商占比越高，非关联供应商与企业商业信用融资之间的负向关系越弱；而非关联供应商占比越高，关联供应商对企业商业信用的正向作用越强。(3)非关联供应商通过强化自身的市场地位，负向影响企业的商业信用融资，而关联供应商则是通过强化企业的市场地位，正向促进企业的商业信用融资。(4)企业融资约束、内部控制水平越高和被国有控股，关联供应商与企业的商业信用融资的正向关系越强；而企业融资约束和内部控制质量越低或被国有控股，非关联供应商与企业的商业信用融资的负向关系越强。

基于本文的研究结论，本文提出如下政策建议：(1)鉴于非关联供应商占比对企业商业信用融资的负向影响，企业管理层应针对关联与非关联供应商采取差异化的供应链管理策略，拓宽原材料采购渠道，适当分散非关联供应商，以降低企业对非关联供应商的过度依赖，进而减弱由于非关联供应商高度集中造成对商业信用融资和对供应链“锁定”风险的负面影响。(2)鉴于关联供应商与非关联供应商“非此即彼”的关系，以及关联供应商能削弱非关联供应商与商业信用融资之间的负向影响，企业管理者一方面应重视关联供应商的培养，并着力提高关联供应商的采购占比，从而提升关联供应商对供应链的影响力和保险作用，降低非关联供应商高度集中所带来的“敲竹杠”风险；另一方面，企业应积极响应政府完善企业关联交易披露的政策规定，从而向非关联供应商等利益相关者传递出企业供应链难以被“锁定”的积极信号。(3)考虑到关联与非关联供应商与企业商业信用融资之间的关系会因情境的不同(融资约束、内部控制与产权性质)而存在差异，企业管理者一方面应加强内部控制建设以增强公司治理水平，从而提升企业的吸引力和影响力；另一方面，应继续强化与关联供应商的合作关系，构建内部资本市场以弥补外部市场的不足和缓解自身的融资约束。(4)基于供应链上的主要供应商是企业商业信用融资的直接供给者以及我国上市企业普遍面临融资约束的现实，管理层应加强与供应链合作伙伴的互信合作，以降低双方信息的不对称性，通过保持长期稳定的合作关系，确保供应链双方的合作共赢。

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Supplier Concentration, Market Position and Trade Credit Financing: Research on Heterogeneous Effects of Relatedness
SONG Xiao-bao, GUO Chun

(School of Business, Shantou University, Guangdong 515063, China)

Abstract：Suppliers’ relatedness and closeness with firms have different effects on their strategy and operation decisions.Taking Shanghai and Shenzhen listed firms from 2016 to 2019 as samples, this paper investigates the different impacts of related and non-related suppliers on firms’ trade credit financing and mechanisms.Results demonstrate that firms with higher related suppliers can obtain more trade credit financing, and this positive relationship is more significant for firms with high financial constraints and internal control or controlled by state.In contrast, firms with higher non-related suppliers obtain less trade credit financing, and this negative relationship are more pronounced for firms with lower financial constraints and internal control or controlled by state.Mechanisms tests suggest that non-related suppliers negatively affect firms’ trade credit financing through their own market position, while related suppliers positively affect trade credit financing by strengthening firms’ market position.Further researches denote that the higher the proportion of related suppliers, the weaker the negative impact of non-related suppliers on firms’ trade credit financing.The higher the proportion of non-related suppliers, the stronger the positive impact of related suppliers on firms’ trade credit financing.

Key words：supplier concentration; market position; trade credit financing; related suppliers; non-related suppliers

中图分类号：F275

文献标识码：A

文章编号：1005-1007(2022)03-0066-20

收稿日期：2021-06-11

基金项目：国家社会科学基金项目(16BGL078)。

作者简介：宋小保，男，汕头大学商学院教授，主要从事公司财务与公司治理研究；郭春，男，汕头大学商学院硕士生，主要从事公司财务与公司治理研究。

责任编辑 杨萍