客户集中度对企业战略差异的影响：协同效应抑或挤压效应

奥鹏网院作业

客户集中度对企业战略差异的影响：协同效应抑或挤压效应
冯展斌

(上海海事大学 经济管理学院，上海 201306)

摘 要： 客户集中度对于企业而言是一把“双刃剑”，本文落脚于企业整体战略管理，通过搜集2007—2018年中国A股上市公司财务数据，实证检验客户集中度发挥“协同效应”还是“挤压效应”。研究发现，客户集中度能够发挥“协同效应”，显著提高企业战略差异度。进一步研究中，中介效应检验发现，客户集中度通过增加银行借款和加大研发投入，提高了企业战略差异度；经济后果检验发现，较高的客户集中度引致的战略差异度增加显著提升了企业价值；调节效应检验发现，国有产权属性会增强客户集中度与企业战略差异的正相关性，而产品市场竞争会削弱客户集中度与企业战略差异的正相关性。

关键词： 客户集中度； 战略差异； 银行借款； 研发投入； 企业价值

一、引言
在行业内部，企业会相互学习借鉴，导致同一行业的企业在资源配置等方面具有相似性，久而久之，行业内会形成一套常规发展战略[1]。采用行业常规发展战略的企业业绩稳定，经营风险较低，但是行业常规发展战略容易被模仿和复制。企业可能会凭借自身独特的资源优势抑或是雄厚的资金实力，选择与行业常规发展战略差异较大的战略，建立独特的价值链来获取额外竞争优势[2]。Tang等(2011)[3]认为，战略差异度是企业战略偏离行业常规标准的程度。差异化战略以创新为根本动力，差异化战略尤其注重产品研发和市场占有，通过增加研发投入力求在产品和服务上达到与竞争对手的差异化效果，提高企业核心竞争力[4-5]。伦蕊(2020)[6]研究发现，研发能够提升企业差异化竞争优势。同时，战略差异度较大的企业融资需求较高[7]，由于外部融资约束的制约，导致公司战略定位较为保守[8]。因此，企业实施差异化战略依赖于融资和研发决策。已有文献主要从投融资、现金持有、股利政策、盈余管理等角度研究了战略差异的经济后果[9-12]。而研究战略差异影响因素的文献较少，且尚没有文献从融资和研发的角度，探究战略差异的影响因素。深入研究这一问题对于企业结合自身特点实施差异化战略，确立竞争优势以及规避战略决策失误具有重要的现实指导意义。

殷治平和张兆国(2016)[13]从企业层面的内部控制质量出发，研究发现，较高的内部控制质量会抑制企业战略差异。Geletkanyez和Hambrick(1997)[2]从高管团队层面出发，研究发现，高管团队的行业外跨界行为会提升企业战略差异。胡国柳和王禹(2019)[14]从高管团队保险机制角度出发，研究发现，董事高管责任保险与企业战略差异显著正相关。还有文献从高管个人角度出发，研究了企业战略差异的影响因素。Tang等(2011)[3]研究发现，CEO权力越大越倾向于选择差异化战略。潘镇等(2019)[15]研究发现，女性高管与战略差异之间呈现非线性关系，高管薪酬差距会抑制企业战略差异。马宁和靳光辉(2021)[8]研究了外部经济政策不确定性对企业战略差异的影响，研究发现，两者呈显著正相关关系。已有文献主要研究了企业内部高管团队和个人特征、内部控制质量以及外部经济政策不确定性对企业战略差异的影响，忽视了外部利益相关者的影响。

作为企业主要收入来源的客户是企业重要的外部利益相关者。Titman(1984)[16]认为，客户能够影响企业的运营和战略选择。客户集中程度越高，企业与大客户的关系越紧密，大客户对企业经营决策和战略选择的影响越大。部分学者验证了客户集中度能够影响企业融资和研发决策[17-22]，而差异化战略依赖于融资和研发决策，因此，客户集中度可能会通过影响融资和研发，进而影响企业战略差异度。除融资和研发外，也有学者研究了客户集中度对企业投资等其他财务决策的影响[23]、对财务报告质量等会计行为的影响[24]、对股价崩盘风险等资本市场反应的影响[25]。

根据已有研究总结发现，客户趋于集中是一把“双刃剑”：一方面，较高的客户集中度有助于供应链上下游企业进行资源整合和信息共享，通过与客户密切合作，可以实现供应链“协同效应”[26]，提升企业价值；另一方面，当客户集中度较高时，客户议价能力增强，可能会要求供应商企业延长商业信用期限、降低商品销售价格、增加专用性资产投资等，对供应商企业产生“挤压效应”[27-28]，降低企业价值。已有文献主要聚焦于企业单一的财务决策或会计行为，对于客户集中度具有正面效应还是负面效应存在较大的争议。客户集中度能否影响企业战略管理这一全局性的谋划？如果可以，客户集中度影响企业战略管理的路径机制和经济后果是什么？客户集中度发挥作用又受到哪些因素的影响？现有文献对以上问题尚没有涉及。基于此，本文实证检验了客户集中度对企业战略差异的影响，以及相应的路径机制和经济后果，本文还检验了产权性质和产品市场竞争的调节效应，以探究客户集中度发挥作用的影响因素。

本文主要有以下四个方面的创新：第一，现有相关研究主要将关系型交易理论应用到财务理论和会计理论问题研究中，本文跳出了这一研究框架，落脚于企业整体层面的战略选择，将关系型交易理论应用到管理学中的战略管理研究中，拓展了客户集中度经济后果以及战略差异影响因素的研究，该研究也有助于企业完善供应链管理和战略管理。第二，基于银行借款和研发投入的中介效应检验，有助于探索客户集中度影响企业战略差异的路径机制。该研究也启发企业在战略管理时可以借助客户力量，助力企业融资和研发，进而提高企业战略差异度。第三，将客户集中度、战略差异与企业价值纳入同一分析框架，通过机制检验发现，客户集中度引致的战略差异度增加能够提升企业价值，这为客户集中度提升企业价值提供了一条具体可行的路径。第四，基于产权性质和产品市场竞争调节效应的研究，回答了一个更基本的问题，即客户集中度发挥作用受到哪些因素的影响？研究证实了产权性质和市场竞争环境是客户集中度发挥作用的两个重要影响因素。

二、理论分析与研究假说
(一)客户集中度与企业战略差异：协同效应
基于供应链管理的多赢互惠理论，客户集中度的“协同效应”是指，当客户集中度较高时，客户与供应商企业的合作交流更加频繁、密切，供应链双方可以实现资源整合、知识共享和技术合作，同时较高的客户集中度也有助于稳定企业销售渠道，降低企业存货持有量和销售管理费用，提高资产周转率，最终提升企业价值[21,27,29-30]。当今市场的竞争逐渐从企业间的竞争转化为供应链间的竞争，许多企业都积极寻求与客户的深入合作，以争取实现供应链“协同效应”，增强企业的市场竞争力。供应链关系是一种社会关系资本，而这种关系资本的表现形式之一就是客户集中度[31]。企业通过加深与几个优质大客户的战略合作，提高客户集中度，能够稳定销售渠道，降低交易成本，提高盈利能力[29]。同时，较高的客户集中度也会加深供应商与客户之间的技术、知识和信息共享，这是供应链双方进行创新的重要途径[32]。差异化战略尤其注重产品研发和市场占有[4-5]，但是，实施激进战略的企业融资需求较高，更容易因资金链断裂陷入财务困境[7,33]。基于客户集中度的“协同效应”，较高的客户集中度会通过助力企业融资和研发，提高企业战略差异度。

1.从融资角度看

我国资本市场起步较晚，发展尚不成熟，上市融资具有较多的限制，银行信贷融资依然是我国企业最主要的外部融资方式。王迪等(2016)[17]、李欢等(2018)[20]研究发现，较高的客户集中度会显著增强企业的银行借款能力。首先，银行在做信贷决策时，会重点考察债务人的盈利能力和经营风险。较高的客户集中度保障了企业的收入来源，客户购买力越强，企业的销售收入就越多，盈利能力的增强能够保障企业业绩[29]，降低企业经营风险。其次，企业拥有较高的客户集中度，表明大客户认可企业的商业信誉和产品质量，大客户对企业信息的甄别具有外溢效应，可以向银行传递企业违约风险较低、经营状况良好的信号。再次，客户集中度越高，资产专用性越强，供应链双方会尽力维系交易关系，以防止资产被套牢[34]，这有利于维护供应链关系的稳定，帮助银行防范债务人因供应链关系恶化而引致的债务违约风险。企业采用差异化战略需要培育新的能力，这需要源源不断的资金支持。较高的客户集中度保障了企业的收入来源，提升了企业盈利能力和经营业绩，向银行传递了企业利好信息，最终增强了企业的银行借款能力，为企业实施差异化战略提供了资金保障。

2.从研发角度看

差异化战略以创新为根本动力，差异化战略尤其注重产品研发和市场占有[4-5]。小米集团是采用差异化战略走向成功的典型案例，作为手机公司，小米也研发生产电视、笔记本电脑、电扇等产品。小米2016—2018年累计研发投入高达111亿元。差异化战略为小米提供了多条特色价值链，增强了小米市场竞争力，并最终成功上市。研究发现，客户集中度会增加企业研发投入[22,35]。首先，根据资源依赖理论，知识和信息是企业创新的核心要素，任何企业都难以掌握创新所需要的所有资源，企业只有与外界进行资源交换、信息交流才能满足创新需求。供应链是企业信息和知识的来源渠道[36]，供应链双方之间的合作能够形成资源互补。随着客户集中度的提高，供应链双方进行知识和信息共享的意愿增强，客户的成熟技术也会为企业提供研发基础。其次，研发活动风险高、投入大，较高的客户集中度有助于降低企业交易成本，稳定企业销售渠道，从而为企业带来较高的业绩，降低企业经营风险。同时，较高的客户集中度能够增加银行借款[17,20]，从而为研发活动提供资金支持。再次，企业即使研发成功，开发出新产品，也存在新产品不被市场接受的风险。当客户集中度较高时，供应链双方存在“唇亡齿寒”的依存关系。供应商企业能够通过客户获取市场信息，了解客户需求和行业发展趋势，这会降低企业对新产品进行市场调研的成本，保障了企业有针对性地从事产品研发。因此，较高的客户集中度助力了企业研发。研发能够提升企业差异化竞争优势[6]，企业通过开拓新产品和特色价值链，战略定位逐渐偏离行业常规战略，战略差异度随之升高。

(二)客户集中度与企业战略差异：挤压效应
理性经济人假设认为，每一个从事经济活动的人都是利己的，其经济行为都是力图以最小的经济代价获取最大的经济利益。较高的客户集中度增强了客户的议价能力，客户在供应链中将处于优势地位[37]，这会增强客户挤压供应商利益的能力。强势的客户出于自利动机会将成本和风险转嫁给供应商，在产品价格、补货率和付款条件等方面挤压供应商企业，侵占供应商企业商业信用，侵吞供应商企业利润[4,26-28]，较高的客户集中度将会对企业产生“挤压效应”。客户集中度的“挤压效应”加剧了企业的经营风险，这必然会影响到企业的战略选择。因为差异化战略本身具有高不确定性，会给企业带来极端业绩，当客户集中度较高时，企业倾向于选择行业常规战略来规避不确定性风险。企业实施差异化战略，既需要雄厚的资金支持，又需要持续的研发新产品，客户集中度的“挤压效应”会通过抑制企业融资和研发，降低企业战略差异度。

1.从融资角度看

银行在做信贷决策时，尤其注重考察债务人的经营风险，Piercy和Lane(2006)[38]研究发现，较高的客户集中度会加剧企业经营风险。首先，当客户集中度较高时，大客户在商业博弈中处于优势，大客户会压低商品销售价格、延长信用期限，这会降低企业业绩，增加企业经营风险。大客户大幅削减采购量、变更供应商、出现财务困境等情况，会导致供应商企业销售收入锐减，陷入经营危机。其次，当客户集中度较高时，大客户会强迫企业投资更多的关系专用性资产，关系专用性资产具有特定性和不可逆性，在供应链之外贬值严重，客户一旦变更供应商，企业前期投入的专用性资产将丧失价值，从而增加企业的套牢风险。当客户集中度较高时，客户从自身利益出发，可能独占专用性资产，企业会被客户敲竹杠[39]。较高的客户集中度加剧了企业经营风险，债权人必然会要求更高的风险报酬，贷款利率随之升高。王雄元和高开娟(2017)[39]研究发现，客户集中度较高时，企业需要付出更高的债务融资成本。同时，银行还会产生“惜贷”行为，减少信贷规模。Campello和Gao(2017)[18]研究发现，对于客户集中度较高的企业，银行在授信过程中会签订更多的限制性条款，该类企业获得银行贷款的难度增加。实施激进战略的企业融资需求较高，更容易因资金链断裂陷入财务困境[7,33]。外部融资约束程度的增加会抑制企业战略扩张行为[8]，降低企业战略差异度。

2.从研发角度看

研发活动具有高不确定性、资金投入大的特征，客户集中度通过提高企业风险和降低企业资金筹集能力，从而抑制企业研发。首先，较高的客户集中度会加剧企业从事研发活动的风险。客户集中度升高会增强客户的议价能力，大客户会在销售价格、付款条件等方面挤压供应商企业。大客户变更供应商、陷入财务困境或内部化生产等情况，会使得企业失去主要的收入来源，之前的应收账款也难以收回，这会给企业带来较高的经营风险。当客户集中度较高时，企业需要投入大量的关系专用性资产。Williamson(1988)[40]提出的资产专用性理论认为，较高的资产专用性会降低资产的清算价值，从而加剧企业潜在风险。较高的客户集中度带来的风险，降低了企业从事研发活动的风险承担能力[28]。其次，较高的客户集中度会降低企业资金筹集能力，从而减少企业研发资源。吴祖光等(2017)[19]验证了客户会蚕食企业利润，降低企业盈利能力，这会削弱企业内部资金筹集能力。较高的客户集中度会加剧企业经营风险，股东和债权人会因此要求更高的风险溢价，从而降低企业外源融资能力。孟庆玺等(2018)[21]研究发现，较高的客户集中度会加剧企业外部融资约束，从而抑制企业技术创新。当企业的销售收入主要依赖几个大客户时，丢失任何一个大客户都会给企业带来巨大的现金流风险。客户集中度较高的企业为了预防陷入财务困境，会增持现金以保持较高的流动性，而非进行研发[19]。客户集中度通过加剧企业经营风险，降低了企业资金筹集能力，抑制了企业研发，从而阻碍了企业战略扩张。

综上所述，客户集中度既可能发挥“协同效应”，助力企业融资和研发，提高企业战略差异度，也可能发挥“挤压效应”，阻碍企业融资和研发，降低企业战略差异度。据此，提出以下两个竞争性的假说。

Ha 客户集中度会显著提高企业战略差异度。

Hb 客户集中度会显著降低企业战略差异度。

三、数据来源和研究设计
(一)数据来源
本文选取2007-2018年中国A股上市公司财务数据作为研究样本。研发数据来自万得(Wind)数据库，产权性质数据来自色诺芬(CCER)数据库，其他数据均来自国泰安(CSMAR)数据库。结合本文的研究内容，对数据进行了以下处理：剔除数据缺失的公司；剔除ST和PT公司；剔除金融和保险公司；剔除资产负债率大于1的公司。为排除极端值的影响，对所有连续变量进行上下1%的winsor处理。最终获得有效观测值22 941个。

(二)变量定义
1.被解释变量：战略差异(DS)

参考Tang等(2011)[3]、叶康涛等(2015)[9]、胡国柳和王禹(2019)[14]的做法，选取广告强度、研发强度、资本密集度、固定资产更新程度、管理费用投入和财务杠杆六个指标。广告强度等于销售费用除以营业收入；研发强度等于无形资产净值除以营业收入；资本密集度等于固定资产净值除以员工人数；固定资产更新程度等于固定资产净值除以固定资产原值；管理费用投入等于管理费用除以营业收入；财务杠杆等于短期借款、长期借款和应付债券之和除以权益账面价值。

根据式(1)求出战略差异的衡量指标DS，该指标越大，战略差异度越高。其中，SC为销售费用、BI为营业收入、NVIA为无形资产净值、NFA为固定资产净值、NS为员工人数、GA为管理费用、OFA为固定资产原值、SD为短期借款、LD为长期借款、BP为应付债券、TE为权益账面价值，∂和σ分别代表行业均值和标准差。具体做法为，对于每一个战略维度指标，分别减去同行业当年的均值，然后除以标准差并取绝对值，求出每一个战略维度指标偏离行业平均水平的程度。行业分类根据证监会2012版行业分类。以广告强度指标为例，销售费用(SC)除以营业收入(BI)为广告强度，|(SC/BI-∂1)/σ1|即企业广告强度偏离行业平均水平的程度，以此类推。针对标准化后的六个战略维度指标取均值，就可以得到战略差异的衡量指标DS。由此可见，战略差异指标衡量了企业与同行业同年度其他企业在资源配置结构上的差异度。

DS={|SC/BI-∂1)/σ1|+|(NVIA/BI-∂2)/σ2|+|(NFA/NS-∂3)/σ3|+|(GA/BI-∂4)/σ4|+|(NFA/OFA-∂5)/σ5|+|((SD+LD+BP)/TE-∂6)/σ6|}/6

(1)

2.解释变量：客户集中度(CC)

客户集中度包括前五大客户集中度(CCtop5)和前三大客户集中度(CCtop3)。借鉴王迪等(2016)[17]的研究，前五大客户集中度等于企业向前五大客户销售额占全年销售总额的比例，前三大客户集中度等于企业向前三大客户销售额占全年销售总额的比例。该指标越大，客户集中度越高。

3.调节变量和控制变量

本文的调节变量有产权性质(State)，国有赋值为1，否则为0；产品市场竞争(Pmc)，首先，求得公司营业收入的赫芬达尔指数(HHI)，HHI等于公司营业收入除以行业营业收入之后的平方和。然后，将HHI乘以负1求得产品市场竞争的衡量指标Pmc，该指标越大，产品市场竞争程度越高。控制变量有企业规模(Size)、总资产收益率(ROA)、资产负债率(Lev)、现金流(Cf)、第一大股东持股比例(Shtop1)、两职合一(Dual)、高管薪酬(Pay)、董事会规模(Board)。其中，企业规模等于总资产的自然对数；总资产收益率等于净利润除以总资产；资产负债率等于总负债除以总资产；现金流等于经营活动现金流量净额除以总资产；两职合一，当董事长和总经理两职合一时赋值为1，否则为0；高管薪酬等于前三位高管薪酬的自然对数；董事会规模等于董事会人数的自然对数。

(三)模型设定
为检验假说，构建模型(1)。如果客户集中度提高了企业战略差异度，预期β1显著为正，如果客户集中度降低了企业战略差异度，预期β1显著为负。

DSit=β0+β1CCit+βiΣControl+ΣInd+ΣYear+εit

(1)

四、实证分析
(一)描述性统计
表1为描述性统计结果。由表1可知，战略差异(DS)均值、最小值、最大值分别为0.531 8、0.061 8、3.532 0，企业战略差异度差异较大。前五大客户集中度(CCtop5)均值、最小值、最大值分别为0.304 4、0.011 8、0.976 2，前三大客户集中度(CCtop3)均值、最小值、最大值分别为0.261 3、0.009 2、0.975 3，客户集中度在企业间也存在较高的差异。产权性质(State)均值为0.416 4，表明样本中国企观测值占总样本的41.64%。产品市场竞争(Pmc)均值、最小值、最大值分别为-0.033 2、-0.573 7、-0.002 9，产品市场竞争程度在行业间存在较高的差异。

表1 描述性统计

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皮尔森相关系数检验(留表待查)发现，调节变量和控制变量之间相关系数均低于0.6，这表明调节变量和控制变量之间不存在强相关性问题，模型不存在严重的多重共线性问题。客户集中度(CCtop5、CCtop3)与战略差异(DS)单变量相关性检验表明，两者之间存在显著正相关关系。

(二)客户集中度与企业战略差异多元回归分析
表2为假说回归结果。由表2列(1)(2)可知，前五大客户集中度(CCtop5)、前三大客户集中度(CCtop3)与战略差异(DS)之间均呈现显著正相关关系。回归结果支持了假说Ha，客户集中度能够显著提高企业战略差异度。这表明，整体来看，客户集中度的“协同效应”占主导地位，导致客户集中度正向影响了企业战略差异度。可能的原因是，大客户基于多赢互惠原则实现供应链集成获取的收益，超过了基于自利动机对供应商侵占获取的收益。因此，大客户更愿意寻求与供应商企业的合作交流，使得较高的客户集中度发挥出“协同效应”。此时，较高的客户集中度有助于稳定企业销售渠道，降低企业经营风险。随着客户集中度的提高，供应链双方共享知识、信息和技术的意愿增强，企业可以借助客户成熟的知识、信息和技术，研发新产品，助力企业实施差异化战略。

表2 假说回归结果

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注：括号内为t值，*、**、***依次对应的显著性水平为10%、5%、1%。下同。

(三)稳健性检验
1.因果内生性检验

采用差异化战略的企业为了降低经营风险，可能会优化供应链，提高客户集中度，稳定销售渠道，客户集中度与企业战略差异之间可能存在因果内生性问题，DWH检验验证了两者之间内生性问题的存在性。本文使用IV-2SLS控制因果内生性问题。首先，借鉴王迪等(2016)[17]的做法，使用公司所在行业向前五大客户销售比例的均值(CCtop5_mean)以及向前三大客户销售比例的均值(CCtop3_mean)，分别作为前五大客户集中度(CCtop5)和前三大客户集中度(CCtop3)的工具变量。Adersons LR 识别不足检验表明工具变量不存在识别不足的问题，Hansen J过度识别检验表明工具变量恰好识别，以上检验验证了工具变量选取的合理性。第一阶段回归基于模型(2)，模型(2)中其他变量同模型(1)。根据模型(2)求出客户集中度的拟合值(CCtop5_nh、CCtop3_nh)，将其带入模型(1)进行第二阶段回归。因果内生性检验回归结果见表3。由表3列(1)(2)可知，工具变量与客户集中度显著正相关，这验证了工具变量的相关性假设。从理论上来看，整个行业的客户集中度均值水平越高，并不会对企业的销售收入以及知识、信息和技术带来直接影响，这在一定程度上保证了工具变量(CCtop5_mean、CCtop3_mean)外生于企业战略差异。由表3列(3)(4)可知，控制因果内生性后的客户集中度指标(CCtop5_nh、CCtop3_nh)依然显著提高了企业战略差异度。

表3 因果内生性检验回归结果

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CCtop5it(CCtop3it)=β0+β1CCtop5_meanit(CCtop3_meanit)+βiΣControl+ΣInd+ΣYear+εit

(2)

2.替换战略差异衡量指标

战略差异6指标中，用销售费用和无形资产近似替代广告强度和研发强度未必合理。借鉴Tang等(2011)[3]的做法，去掉研发强度和广告强度两个指标，使用资本密集度、固定资产更新程度、管理费用投入和财务杠杆四个指标重新构建战略差异的衡量指标(DS1)。表4列(1)(2)为替换战略差异衡量指标的回归结果。由表4列(1)(2)可知，客户集中度(CCtop5、CCtop3)依然能够显著提升企业战略差异度(DS1)。

3.替换客户集中度衡量指标

分别使用向第一大客户销售额全年占比(CCtop1)、向前五大客户销售额全年占比的赫芬达尔指数(HHItop5)、向前三大客户销售额全年占比的赫芬达尔指数(HHItop3)替换原客户集中度衡量指标。表4列(3)(4)(5)为替换客户集中度衡量指标的回归结果。由表4列(3)(4)(5)可知，客户集中度(CCtop1、HHItop5、HHItop3)依然能够显著提高企业战略差异度(DS)。以上检验验证了假说回归结果的稳健性。

表4 替换衡量指标检验回归结果

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五、进一步研究
(一)基于银行借款和研发投入中介效应的检验
根据理论分析，客户集中度的“协同效应”通过助力企业银行借款和研发投入，进而提高了企业战略差异度。借鉴Baron和Kenny(1986)[41]的中介效应检验三步法，对银行借款(研发投入)的中介效应进行检验。第一步，客户集中度对企业战略差异回归，回归基于模型(1)，考察模型(1)中回归系数β1；第二步，客户集中度对银行借款(研发投入)回归，回归基于模型(3)，考察模型(3)中回归系数β1；第三步，加入中介变量银行借款(研发投入)后，客户集中度对企业战略差异再次回归，回归基于模型(4)，考察模型(4)中回归系数β1和β2。中介效应需要满足以下条件：第一，模型(1)中β1显著，否则中介效应不通过。第二，在模型(3)中β1和模型(4)中β2都显著的情况下，若模型(4)中β1显著，且客户集中度对企业战略差异的影响系数绝对值较第一步有所减小，表明银行借款(研发投入)起到部分中介作用；若模型(4)中β1不显著，表明银行借款(研发投入)是完全中介。第三，如果模型(3)中β1和模型(4)中β2至少有一个不显著，需要进一步做Sobel检验判定中介效应的显著性。银行借款(Debt)借鉴王迪等(2016)[17]的做法，等于短期借款和长期借款之和除以年末总资产。研发投入(R&D)借鉴吕迪伟等(2018)[42]的做法，等于研发支出除以营业收入。模型(3)(4)中其他变量同模型(1)。

Debtit(R & Dit)=β0+β1CCit+βiΣControl+ΣInd+ΣYear+εit

(3)

DSit=β0+β1CCit+β2Debtit(R & Dit)+βiΣControl+ΣInd+ΣYear+εit

(4)

银行借款中介效应检验回归结果见表(5)。由表5列(1)(2)可知，客户集中度显著提高了企业战略差异度。由表5列(3)(4)可知，客户集中度能够显著增加企业银行借款。由表5列(5)(6)可知，加入中介变量银行借款后，银行借款的回归系数显著为正，客户集中度依然能够显著提高企业战略差异度，且客户集中度的回归系数较表5列(1)(2)有所减小。这表明银行借款部分中介了客户集中度对企业战略差异的影响。

表5 银行借款中介效应检验回归结果

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研发投入中介效应检验回归结果见表(6)。由表6列(1)(2)可知，客户集中度显著提高了企业战略差异度。由表6列(3)(4)可知，客户集中度能够显著增加企业研发投入。由表6列(5)(6)可知，加入中介变量研发投入后，研发投入的回归系数显著为正，客户集中度依然能够显著提高企业战略差异度，且客户集中度的回归系数较表6列(1)(2)有所减小。这表明研发投入部分中介了客户集中度对企业战略差异的影响。结合表5和表6的回归结果可知，客户集中度具有“协同效应”，通过增加企业银行借款和研发投入，助力了企业实施差异化战略，提高了企业战略差异度。

表6 研发投入中介效应检验回归结果

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(二)基于企业价值经济后果的检验
学术界关于客户集中度能否提升企业价值争论已久，导致争论的主要原因是已有研究多聚焦于客户集中度对具体财务、会计决策的影响，而忽略了对企业整体层面战略定位的考察。基于此，该部分将“客户集中度、战略差异与企业价值”纳入同一分析框架。

首先，构建模型(5)研究客户集中度对企业价值的直接影响。其次，借鉴杨兴全等(2020)[43]的机制检验方法，构建模型(6)和模型(7)探究客户集中度能否通过助力企业实施差异化战略提升企业价值。模型(5)(6)(7)中，使用托宾Q衡量企业价值，托宾Q借鉴池国华等(2013)[44]的研究，等于权益市场价值与负债账面价值之和除以总资产。其他变量同模型(1)。

表7为基于企业价值经济后果的检验回归结果。由表7列(1)(2)可知，客户集中度与企业价值显著正相关，这表明较高的客户集中度具有正面价值效应。由表7列(3)可知，战略差异与企业价值显著正相关，这表明差异化战略具有正面价值效应，由表7列(4)(5)可知，战略差异与客户集中度的交乘项(DS×CCtop5、DS×CCtop3)显著为正，即客户集中度通过助力企业实施差异化战略提升了企业价值。企业实施差异化战略可以培育特色价值链，获取额外竞争优势，提升企业价值。而较高的客户集中度增强了供应链双方的密切合作，稳定了企业销售渠道，提高了企业盈利能力，同时较高的客户集中度能够加深供应链双方知识、信息和技术交流，进而发挥出“协同效应”，助力企业实施差异化战略，提升企业价值。

表7 基于企业价值经济后果的检验回归结果

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Qit=β0+β1CCit+βiΣControl+ΣInd+ΣYear+εit

(5)

Qit=β0+β1DSit+βiΣControl+ΣInd+ΣYear+εit

(6)

Qit=β0+β1DSit+β2DSit×CCit+β3CCit+βiΣControl+ΣInd+ΣYear+εit

(7)

(三)基于产权性质和产品市场竞争调节效应的检验
国企和非国企长期并存是转轨经济时期中国经济的一个重要特征。国企拥有政府背景，在资源禀赋方面具有优势。国企资金实力雄厚，经营风险相对较低，客户更愿意寻求与国企的深入合作，实现供应链集成。预期当国企客户集中度较高时，更有助于发挥客户集中度的“协同效应”，助力国企实施差异化战略。而非国企缺乏政府的“父爱关怀”，非国企资金实力较弱，可能会向客户妥协，通过让渡部分权益稳定销售渠道。对于非国企而言，大客户拥有较高的议价能力，这会导致大客户对非国企的盘剥。预期非国企会强化客户集中度的“挤压效应”。产权性质调节效应的检验基于模型(8)，除产权性质外，模型(8)中其他变量同模型(1)。表8列(1)(2)为基于产权性质调节效应的检验回归结果。由表8列(1)(2)交乘项(CCtop5×State、CCtop3×State)回归结果可知，国有产权属性显著增强了客户集中度与战略差异之间的正相关性。这验证了国企客户集中度较高时，更有助于发挥客户集中度的“协同效应”。

表8 基于产权性质和产品市场竞争调节效应的检验回归结果

width=686,height=422,dpi=110
DSit=β0+β1CCit+β2CCit×Stateit+β3Stateit+βiΣControl+ΣInd+ΣYear+εit

(8)

我国企业研发水平整体较低，行业内的企业产品同质化程度较高，导致行业内产品市场竞争激烈。市场竞争环境能够深刻影响企业行为。周冬华和王晶(2017)[45]研究发现，客户集中度带来的经营风险随产品市场竞争程度的增加而提高。当供应商企业面临较高的行业竞争时，买方将拥有更多的话语权。客户议价能力提高后，会要求供应商企业降低销售价格、延长信用期或进行更多的专用性资产投资，这会增加供应商企业的经营风险，企业经营风险的增加会阻碍企业融资和研发，最终降低企业战略差异度。所以，预期较高的产品市场竞争会削弱客户集中度对企业战略差异的正向影响。通过构建模型(9)检验产品市场竞争的调节效应，除产品市场竞争外，模型(9)中其他变量同模型(1)。表8列(3)(4)为基于产品市场竞争调节效应的检验回归结果。由表8列(3)(4)交乘项(CCtop5×Pmc、CCtop3×Pmc)回归结果可知，产品市场竞争显著削弱了客户集中度与企业战略差异的正相关关系。这表明，较高的产品市场竞争会强化客户集中度的“挤压效应”。

DSit=β0+β1CCit+β2CCit×Pmcit+β3Pmcit+βiΣControl+ΣInd+ΣYear+εit

(9)

六、结论与启示
本文通过选取2007—2018年中国沪深两市所有A股上市公司财务数据，基于客户集中度的“协同效应”和“挤压效应”，实证检验了客户集中度对企业战略差异的影响。研究结论如下：(1)客户集中度对于企业战略差异发挥了“协同效应”，显著提高了企业战略差异度。该研究结论表明，较高的客户集中度对于企业实施差异化战略具有促进作用，本文将关系型交易理论应用到管理学的战略管理研究中，拓展了客户集中度经济后果的研究和战略差异影响因素的研究。(2)中介效应检验发现，客户集中度通过助力企业银行借款和研发投入，提高了企业战略差异度。该研究结论厘清了客户集中度影响企业战略差异的路径机制。(3)战略差异与企业价值显著正相关，较高的客户集中度通过助力企业实施差异化战略提升了企业价值。该研究结论一方面表明，较高的客户集中度引致的企业战略差异度增加具有正面价值效应，另一方面验证了客户集中度提升企业价值的一条具体可行的路径。(4)国有产权属性会增强客户集中度与企业战略差异度之间的正相关关系，较高的产品市场竞争会削弱客户集中度与企业战略差异度之间的正相关关系。该研究结论表明，客户集中度发挥效应受到产权性质和市场竞争环境的影响。本文对于企业优化供应链管理、实施差异化战略等具有重要的现实指导意义，对于政府部门决策制定也具有一定的政策借鉴意义。

首先，企业应该优化供应链管理，适当提高客户集中度，加强与大客户的合作交流，充分发挥客户集中的“协同效应”，助力企业实施差异化战略。企业在实施差异化战略时，除了依靠自身资源，也可以借助客户关系这种社会资源，通过加强与大客户的合作交流，稳定销售渠道，降低经营风险，同时借助大客户的成熟技术、知识和信息，助力企业实施差异化战略。注重产品研发和市场占有的差异化战略能够提升企业价值，这为企业实施差异化战略提供了理论支撑，企业可以通过实施差异化战略获取市场竞争优势。客户集中度通过助力企业银行借款和研发投入，提高了企业战略差异度，进而提升了企业价值，这对于企业加强战略管理也具有重要启发。企业在实施差异化战略时既要重视融资决策，避免资金链断裂，又要重视研发决策，确立企业的核心竞争力。在这个过程中企业可以借助大客户的力量，适当提高客户集中度，稳定销售渠道，降低经营风险，从而获取更多的信贷融资，为企业实施差异化战略提供资金扶持，也可以借助大客户的成熟技术、知识和信息，研发新产品，开辟特色价值链，提高企业战略差异度。

其次，国企因为有政府背景，会吸引客户与其深入合作，实现供应链集成，对于国企而言，较高的客户集中度能够发挥“协同效应”。而非国企缺乏“父爱关怀”，容易遭受客户的盘剥，非国企会强化客户集中度的“挤压效应”。这表明客户集中度发挥效应受到产权性质的影响。产权性质不同的企业在实施差异化战略时，应该结合自身实际情况进行供应链管理，国企可以适当提高客户集中度，发挥客户集中带来的“协同效应”。而非国企应该努力扩展销售渠道，降低客户集中度，以规避大客户集中带来的“挤压效应”。

再次，较高的产品市场竞争强化了客户集中带来的“挤压效应”。这表明客户集中度发挥效应也会受到产品市场竞争程度的影响。低产品市场竞争的企业在实施差异化战略时，可以适当提高客户集中度，加强与客户的合作交流，借助客户力量助推差异化战略。而高产品市场竞争的企业在实施差异化战略时，要随时关注客户关系引致的风险，或者当客户集中度较高时，应推迟差异化战略以规避风险叠加。

最后，根据本文的研究，客户信息在企业融资、研发、战略决策等方面具有重要的参考价值。因此，政府相关部门可以在不泄露商业机密的前提下，鼓励企业披露客户信息。这有助于外部投资者提高投资效率，帮助政府部门提高监管效率，也有助于企业之间相互学习借鉴，通过优化供应链管理，提高经营效率。同时，差异化战略能够提升企业价值，那么战略信息也具有重要的参考价值。政府相关部门也可以鼓励企业披露战略选择这种非财务信息，增强信息透明度，帮助利益相关者更好的了解和评估企业。

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The Impact of Customer Concentration on Corporate Strategic Deviancing: Synergistic Effect or Squeezing Effect
FENG Zhan-bin

(School of Economics and Management, Shanghai Maritime University,Shanghai 201306, China)

Abstract：Customer concentration is a "double-edged sword" for enterprises. This paper focuses on the overall strategic management of enterprises, and empirically tests whether customer concentration plays "synergistic effect" or "squeezing effect" by collecting the financial data of Chinese A-share listed firms from 2007 to 2018. It finds that customer concentration presents "synergistic effect", which significantly improves corporate strategic deviance. In further research, the intermediary effect test finds that customer concentration improves corporate strategic deviance by increasing bank borrowing and increasing R&D investment. The economic consequence test finds that the strategic deviance caused by the higher customer concentration significantly increases enterprise value. The moderating effect test finds that state-owned property rights enhance the positive correlation between customer concentration and corporate strategic deviance, while product market competition weakens the positive correlation between customer concentration and corporate strategic deviance.

Key words：customer concentration; strategic deviance; bank loan; R&D input; enterprise value

收稿日期：2021-04-15

基金项目：国家自然科学基金青年项目(72002068)；教育部人文社会科学基金青年项目(18YJC630005)。

作者简介：冯展斌，男，上海海事大学经济管理学院讲师，博士，主要从事公司财务研究。

中图分类号：F275

文献标识码：A

文章编号：1005-1007(2021)11-0003-16

责任编辑 杨萍