金融结构与碳排放无关吗*

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金融结构与碳排放无关吗*
——基于金融供给侧结构性改革的视角
叶初升 叶 琴
[提 要] 金融发展与碳排放的关系近年来受到较多关注，但大多数文献只是从量的角度考察金融对碳排放的影响，忽略金融结构影响碳排放问题。本文利用1990—2014年88个经济体的数据，采用系统GMM进行实证分析，以探究金融结构与碳排放的关系。研究表明，金融结构通过影响创新而发挥减排作用，偏市场的金融结构有利于增强创新减排机制，从而显著地降低碳排放强度。这是金融规模或发展水平基本相同的经济体具有不同金融减排绩效的一个重要原因。这一研究发现可以为金融供给侧结构性改革提供一个重要的政策目标维度。
[关键词] 金融结构; 金融发展; 创新; 碳排放
一、引言
二氧化碳等温室气体排放是影响气候变化的重要因素，已经引起国际社会的普遍关注。中国政府正在积极采取措施抑制碳排放的上升。党的十九大报告明确指出，要建立健全绿色低碳循环发展的经济体系，构建市场导向的绿色技术创新体系，发展绿色金融。在学术界，越来越多的学者从金融角度探究碳排放问题。相关研究大多是从金融规模或金融发展水平等量的角度考察金融对碳排放的影响，认为金融发展会影响创新、增长、信贷约束等从而影响碳排放(Dasgupta et al.,2001； Sadorsky,2010； Talukdar & Meisner,2001; Mielnik & Goldemberg,2002；Bello & Abimbola,2010; Tamazian et al.,2009； Ozturk & Acaravci,2013)。但是，我们依据Demirgüç-Kunt & Levine(2004)的经济体分类，对世界银行发展指标WDI数据库1990—2014年二氧化碳排放强度数据进行粗略分析发现，即使在金融发达程度相似的国家，由于金融结构不同，其碳排放强度存在较大的差异。显然，金融结构作为影响碳排放的一个重要因素被大多数研究者忽略了。
在现代经济中，资源配置是通过金融资本流动引导要素流动来实现的。在金融与实体经济之间，不仅需要量的匹配，同时也需要结构上的协调。2019年2月，习总书记在主持中央政治局集体学习时强调，要正确把握金融本质，深化金融供给侧结构性改革，以增强金融服务实体经济的能力。在金融与碳排放问题上，如果我们忽略金融结构，只从金融发展的量这个维度分析问题，就对金融何以引领资源要素流动实现实体经济的减排、金融何以绿色发展等具体的实践问题缺乏现实的指导意义。
本文的创新在于，将金融结构纳入碳排放分析模型，区分金融结构和规模对碳排放的不同影响，探究金融结构作用于实体经济碳排放的内在机制，分析金融发展因结构不同而对实体经济碳排放所产生的差异化影响，从而扩展我们对金融与碳排放关系的认识，并为深化金融供给侧结构性改革提供一个重要的政策目标维度。
本文后续内容安排如下：第二部分为理论分析与研究假设；第三部分为变量构造与描述性统计；第四部分为基准模型以及机制分析；第五部分为异质性分析；第六部分为结论。
二、文献评述
国内外学界已有大量研究碳排放与经济发展关系和碳排放影响因素的文章。有研究表明，经济增长、能源使用和碳排放之间存在长期正相关关系(Stokey，1998)。也有学者认为，碳排放与经济增长之间的关系符合环境经济学的库兹涅茨曲线：一个国家或地区经济增长初期，对环境带来的污染会随着经济增长而增加，但当经济增长水平到了一定阶段以后，增长带来的污染会下降，即经济增长与环境污染之间呈倒U型关系(Grossman & Krueger，1995)。但是经济发展不仅包括增长，还包括经济结构的变化。仅仅研究经济增长与碳排放的关系，而不考虑经济发展的其他方面得出的结论略显单薄。因此大量文献从贸易开放、城镇化、能源强度、能源结构、产业结构等视角考察碳排放(Tamazian et al.，2009；Tamazian & Rao，2010； Jalil & Feridun，2011；Shahbaz et al.，2013；Ozturk & Acaravci，2013；申萌等，2012)。金融部门的规模和结构也是伴随着经济发展的一个重要因素。它提供了对发展至关重要的投资，同时也影响创新，有利于开发新能源和发展节约能源的绿色技术。所以对经济和创新有较大影响的金融其实扮演重要角色，从金融视角对碳排放的影响分析也不容忽略。
已有文章从金融角度考虑碳排放与经济表现的关系。这些文献大多探究金融发展的影响，从金融发展缓解信贷约束扩大生产和消费、促进技术进步以及推动增长来考察相关机制。信贷约束方面，Dasgupta et al.(2001)认为股市发展有助于上市公司降低融资成本，增加融资渠道，购买新设备投资新项目，增加能源消耗和碳排放。Sadorsky(2010)研究认为有效的金融中介鼓励消费者贷款和购买汽车等大件物品，从而增加二氧化碳排放量。促进技术进步方面，有研究认为一个国家的金融发展吸引了更多的外国直接投资(FDI)，导致了更高水平的研发(R&D)从而降低排放量，促进了环境的改善(Talukdar & Meisner，2001；Mielnik & Goldemberg，2002)。Tamazian et al.，(2009)认为，金融发展有助于提高上市公司采用新技术的效率，促进了能源效率高的技术的投资，从而减少了二氧化碳的排放。经济增长方面，部分研究认为金融发展会作用于增长来影响碳排放(Dasgupta et al.,2001；Sadorsky，2010；Ozturk I & Acaravci,2013)。IMF和国际清算银行(BIS)的一些经济学家重新检验了金融发展与经济增长之间的关系，提出了“金融过度论”，即金融发展并不总是单向促进经济增长，超过一定范围的金融发展反而会阻碍经济增长(Arcand et al.，2015)。而碳排放与经济增长之间的关系符合环境经济学的库兹涅茨曲线，技术效应的增强是污染降低的主要原因。严成樑等(2016)认为金融发展促进创新减少碳排放，同时金融发展推动经济增长增加碳排放，这两种机制之间存在权衡，且难以确定最终影响。综合前人研究，金融发展对碳排放的作用渠道主要为创新机制、增长机制和缓解信贷约束机制,但金融发展对碳排放的作用并没有得到统一结论。只是从量的角度考察金融对碳排放的影响不足以理解金融对碳排放的作用，深入到探究金融结构对碳排放的影响是很有必要的。
从金融发展的创新机制来看，大量研究表明金融体系中，金融市场和金融中介对创新的作用存在差异。Allen & Gale(1999)研究了不同的金融结构对不同产业发展的影响。他们认为创新型产业更加需要金融市场。La Porta et al.,(2000)认为银行主导的金融结构比较保守，很多情况下也会服从政府的政治偏好，因而对风险较高的高新技术产业支出相对较少。Carlin & Mayer(2003)认为在国家经济发展初期，银行集中有利于技术进步，但是当国家经济发展到依靠创新拉动时，银行集中会抑制增长和技术进步。Winton & Yerramilli(2008)和Martinsson(2010)研究表明市场主导的金融结构比银行主导的金融结构更有利于技术创新。Brown et al.(2009)认为股票市场比金融中介更有利于创新。首先，与债券持有人不同，股票持有人在创新有成果时会获得很高的回报。其次，与债务融资不同，股权融资没有抵押要求，这对创新企业特别有价值，因为这种类型的企业通常拥有大量抵押价值有限的无形资产。再次，公司面临的财务危机不会随着额外的股权融资而增加，这对企业投资创新很有意义。Hsu et al.(2014)研究认为，股票市场发展促进创新，但是信贷市场发展会阻碍创新。综上分析可以发现，金融市场更利于创新，因而偏市场的金融结构更利于技术进步，偏市场的金融结构就可能存在创新减排机制。并且在同样的金融发展水平上，偏市场金融结构可能更利于金融体系创新减排的创新机制的发挥。因而金融结构可能也会影响碳排放。
虽然上述分析表明金融结构可能也是影响碳排放的因素，但是鲜有文献结合金融结构角度看待金融与碳排放的关系，因而也并未分析金融结构如何影响金融发展的碳排放作用机制。鉴于此，本文将金融结构和金融发展同时纳入碳排放影响因素分析框架。首先考察金融结构和金融发展对碳排放的作用，然后从创新机制出发分析金融结构的作用机制，并且探究金融结构是否会影响以及如何影响金融发展对碳排放的作用。接着本文探讨金融是否对实体经济产生挤出效应而发挥了减排作用。进一步，本文考虑国家金融发展程度和收入层次异质性下金融因素对碳排放的作用。由于现有文献对金融因素的刻画并不统一，因而得出的实证分析结果难以比较。本文借鉴Demirgüç-Kunt & Levine(2004)的做法，从金融活动、金融规模、金融效率和金融加总四个维度刻画金融因素，利用全球宏观数据分析，希望提供金融因素对碳排放作用研究较容易对比的分析。
三、变量构造与描述性统计
(一) 变量构造
1. 被解释变量构造。本文的被解释变量是二氧化碳排放强度。二氧化碳排放量是化石燃料燃烧和水泥生产等过程中产生的排放。它们包括在消费固态、液态和气态燃料以及天然气燃烧时产生的二氧化碳。本文选取WDI数据库中的碳排放强度指标，并将其取对数。WDI数据库中碳排放数据是根据燃料消费和水泥生产等估算的，并非直接测量大气中二氧化碳的含量，所以相邻经济体的碳排放并不会影响本文使用数据中的碳排放数据，故不用考虑国家的国土面积和领土接壤带来的国别间大气中二氧化碳含量互相影响的问题。
2. 核心解释变量构造。本文关注的是金融结构对碳排放的影响以及金融结构如何作用于金融发展的碳排放机制。对这两个变量的测度尤为重要。金融结构和发展有多种测度指标，完美的指标并不存在。Demirgüç-Kunt & Levine(2004)对金融结构和金融发展做了系统研究，以金融活动、金融规模、金融效率、金融加总(前三个指标的第一主成分)四个指标构建金融发展和金融结构指标，大量学者也采用他们的研究设定金融结构和金融发展指标的代理变量展开丰富研究(刘红忠和郑海青，2006；张璟和刘晓辉，2015；景光正等，2017)。为了减少因变量构造带来的实证偏差，本文与Demirgüç-Kunt & Levine(2004)一致，构造了四种金融结构和金融发展指标进行实证估计。值得注意的是， 本文的金融发展指标同时纳入了金融市场和银行，更关注整体金融发展对碳排放的影响，而未关注金融市场和银行可能存在的不同影响机制。金融结构指标可以分析金融体系的结构不同如何影响碳排放和金融发展的碳排放机制。这样的构造也可以帮助本文区分金融体系整体和结构作用。
(1) 金融结构指标的构造。其一为金融结构活动指标(structure-activity)，测度股票市场活动与银行活动，定义为交易价值与银行信贷(银行业对私营部门的债权占国内生产总值的比重)之比的对数。其二为金融结构规模指标(structure-size)，测度股票市场规模与银行部门规模之比，定义为市场资本总额和银行信贷之比的对数。其三为金融结构效率指标(structure-efficiency)，定义为交易价值和营业间接成本之积的对数。其四为金融结构加总指标(structure-aggregate)。其为加总指标，是前三个指标的第一主成分。以上四种金融结构指标，都是指标值越大，金融体系越偏市场。最后构造金融结构虚拟变量(structure-dummy),当一个经济体金融结构加总大于样本均值的时候金融结构虚拟变量取1，即表示金融市场主导的金融体系，反之取0，表示银行主导的金融体系(需要注意的是，这种方法对银行主导和市场主导的金融体系分类是以样本比较得出的，并非是绝对的市场和银行主导金融体系的分类)。
(2) 金融发展指标值的构建。第一个金融发展指标：金融活动(finance-activity)，测度金融中介和金融市场的整体活动，定义为私人信贷(金融中介机构对私营部门信贷的价值除以国内生产总值)和交易价值(股票市场交易的总价值除以国内生产总值)之积的对数。第二个金融发展指标：金融规模(finance-size)，测度金融部门总体规模，定义为私人信贷和市场资本总额(上市股票价值除以国内生产总值)之和的对数。第三个金融发展指标：金融效率(finance-efficiency)，测度金融中介和金融市场的效率，定义为交易价值除以营业间接成本(银行系统的间接费用与银行系统资产之比)再取对数。第四个金融发展指标：金融加总(finance-aggregate)，这一指标将上面金融活动、金融规模和金融效率指标结合起来，是以上三个指标的第一主成分。金融发展指标值越大代表越发达。最后为金融发展虚拟变量(finance-dummy)，主要用作异质性分析。利用私人信贷和交易价值构建虚拟变量，用以区分金融市场和银行发达经济体以及金融市场和银行不发达经济体。当一国的私人信贷和交易价值比样本均值小，则金融发展虚拟变量取0，代表金融不发达的金融体系，反之取1，即金融发达的金融体系。
3. 其他控制变量选取与构造。本文尽可能控制住影响碳排放的变量，减少遗漏变量问题。主要控制变量有：单位能源利用效率；一国经济增长率；能源消费总量取对数；化石能源消费；能源消费结构为可再生能源消费比上化石能源消费；产业结构为第三产业增加值占GDP比重除以第二产业增加值占GDP比重；城市化率为城市人口占总人口比重；人口密度；对外开放程度为进出口贸易总额/GDP，再取对数；家庭人均消费；对外直接投资净流入；对外直接投资净流出；资本形成总额；最终消费为最终消费占GDP比重，CPI；政府规模。本文利用居民专利申请数据代理创新，数据来自世界知识产权组织(WIPO)的专利报告中的居民通过合作条约程序或国家专利局全球专利申请的专利。
(二)数据及变量描述性统计
本文的数据主要来自世界银行全球发展指标(WDI)数据库，世界银行全球金融发展数据库(GFDD)，全球金融结构数据库(FSDD)，世界知识产权组织(WIPO)的专利报告。删除缺失值以后，本文所使用的数据为1990—2014年88个经济体的数据，其中OECD的高收入经济体有30个，非OECD的高收入经济体有16个，低收入经济体2个，中低收入经济体16个，中高收入经济体24个。(1)限于篇幅，具体经济体名单未列入正文，感兴趣的读者可向笔者索取。变量描述性统计信息列在表1。
由描述性统计可以发现，四种金融发展指标和变异系数(标准差/均值)差距较大，四种金融结构和金融发展指标的代理变量存在差异。金融结构指标中，由于金融结构活动和规模指标是金融市场和银行比值取对数，因此若金融结构活动或规模指标为正，则表示金融体系中金融市场比银行指标值更大，则金融结构绝对值意义上是市场主导。从金融活动结构和金融规模结构两个指标上看，样本中金融结构均值为负数，故在绝对值层面金融活动和金融规模上，金融结构都是更偏银行的。在实证中，若用这四种指标得出比较一致的结论，则意味着从金融的不同维度关注金融结构和碳排放的关系都能得到稳健的结论。
四、实证分析
如前文所述，本文主要探究金融结构是否作用于碳排放、金融结构对碳排放的作用机制以及金融结构是否影响金融发展对碳排放的作用。
表1 变量描述性统计信息

(一)金融结构是否作用于碳排放强度及其作用机制分析
本文主要考察金融结构是否影响碳排放，是否通过作用于创新影响碳排放。本文采用系统GMM方法，利用动态面板数据进行实证研究。首先探究金融结构和碳排放强度之间的关系，构造实证模型如下：
lnCO2it=β0+β1lnCO2it-1+β2efficiencyit
+β3Finit+β4Fin2it+β6Strit
+β5Zit+μi+μt+εit
(1)
式中，lnCO2it为二氧化碳排放强度代理变量；efficiencyit为能源利用效率；Finit为金融发展代理变量；Fin2it为金融发展代理变量的二次项。前文分析认为金融发展对碳排放的作用可能是非线性的，因此本文在实证估计中考察金融发展的一次项和二次项。Strit为金融结构代理变量；Zit为其他控制变量向量组。
由于经济增长与二氧化碳排放存在较强的互为因果关系，这会对模型估计造成影响。而滞后的经济增长和当期经济增长存在较强的关系，且滞后的经济增长不受当期碳排放的影响，故本文用滞后2期的经济增长率作为经济增长的代理变量做稳健性估计。动态面板估计模型能够一定程度上解决内生性的影响，但为了更稳健的结果对比，本文在实证估计中，将经济增长变量当作内生变量进行估计。全文的实证分析都按照这两个思路做了稳健性检验。(2)限于篇幅，本文的稳健性估计结果未列入正文。读者可向笔者索取。
式(1)估计结果列在表2，其中列(1)关键解释变量是金融活动指标，列(2)是金融规模指标，列(3)是金融效率指标，列(4)是金融发展加总指标，后面表的安排与表2一致。
表2 金融发展、金融结构与碳排放强度

说明：括号中为Z值，*,**,***分别表示在10%,5%,1%的水平上显著。
分析表2的结果可知，金融结构与碳排放强度是显著的负相关关系，并且用不同的金融结构指标进行实证估计，结果十分稳健。这表明，一国金融结构越偏市场，越有利于降低该国的碳排放强度。金融发展对碳排放的作用在金融发展规模和加总维度呈现出显著的非线性，为倒U型趋势，在金融发展活动维度，其显著增加了碳排放强度，二次项负向不显著。
表2结果表明，一国金融发展程度的提升会促进经济增长，增加经济发展过程中的碳排放强度。当金融发展到一定程度之后，金融发展的增排作用会逐渐降低。可能的原因是，金融发展到一定程度后，经济发展程度也较高。由于经济增长与环境之间的关系符合环境库兹涅茨曲线，所以金融发展与环境之间的关系也呈倒U型。虽然整体金融发展发挥的是增排作用，但是金融结构的调整也会影响碳排放。在同等金融发展程度的国家，金融结构更偏市场者更利于创新，从而利于金融体系创新减排机制的发挥。
接下来验证金融结构是否通过影响创新从而发挥减排作用。本文在式(1)基础上加入金融结构和创新的交互项构造模型式(2)，探究金融结构创新减排机制。
lnCO2it=β0+β1lnCO2it-1+β2efficiencyit
+β3Finit+β4Fin2it+β6Strit
+β5Zit+γ1Strit×Techit
+μi+μt+εit
(2)
若金融结构发挥的是创新减排机制，则γ1显著为负。实证结果列在表3。
表3结果显示，金融发展对碳排放强度的系数一次项为正，二次项为负，倒U型作用在金融规模维度显著。金融结构的系数为负，在金融效率维度不显著。金融结构与创新的交互项系数为负，在金融规模维度不显著。总体上看，金融结构的创新减排机制得到验证。金融结构偏市场调整存在创新减排机制的原因可能在于，相较于金融中介，金融市场更偏好风险和回报较高的创新型产业发展，提升金融市场在金融体系的占比，有利于提高经济效率，发展低碳经济。
(二)金融结构是否影响金融发展对碳排放的作用以及作用机制
本文分析认为金融结构偏市场会增强金融发展的创新减排机制，改变金融发展的增长和创新机制的相对力量。本文在式(2)基础上加入金融发展分别与创新的交互项，考察金融发展的创新机制，并且加入金融结构与金融发展的创新机制的交互项，考察金融结构是否影响金融发展碳排放作用机制，其实证模型为：
表3 金融结构创新机制验证

说明：括号中为Z值，*,**,***分别表示在10%,5%,1%的水平上显著。
lnCO2it=β0+β1lnCO2it-1+β2efficiencyit
+β3Finit+β4Fin2it+β6Strit
+γ1Strit×Techit+γ2Finit
×Techit+γ3Finit×Strit
×Techit+β5Zit+μi
+μt+εit
(3)
式中，Finit×Techit代表金融发展创新机制；Finit×Strit×Techit考察金融结构对金融发展创新机制影响。估计结果列在表4。
表4中金融结构系数显著为负，这与本文之前的模型结论一致，一定程度上证明本文基准模型稳健。金融发展和创新的交互项显著为负，这意味着金融发展的创新机制为减排机制。金融发展、金融结构和创新的三次交互项系数也是为负的，在金融规模和金融加总维度显著。这表明，金融结构偏市场会增强金融发展的创新减排机制。表4的估计结果表明，金融结构偏市场调整有助于降低碳排放，同时主要通过影响创新而加强金融发展的创新减排机制。当金融发展的减排作用加强时，其增加碳排放和减少碳排放的权衡取舍中，减排力量增加。
表4 金融结构如何作用于金融发展的碳排放机制

说明：括号中为Z值，*,**,***分别表示在10%,5%,1%的水平上显著。
三次交互项可能难以区分究竟是金融结构影响了金融发展的碳排放作用机制还是金融发展影响了金融结构的碳排放作用机制。为了验证金融结构对金融发展的创新机制的作用，本文将经济体按照金融结构市场导向和银行导向分组，看在不同金融结构导向经济体，金融发展的创新机制是否有区别。实证模型为：
lnCO2it= β0+β1lnCO2it-1+β2efficiencyit
+β3Finit+β6Strit+γ2Finit
×Techit+β5Zit+κ9dummystrit
+dummystrit×(κ1lnCO2it-1
+κ2efficiencyit+κ3Finit
+κ6Strit+κ7Finit×Techit
+κ5Zit)+μi+μt+εit
(4)
式中，dummystrit为金融结构虚拟变量。若γ2<0,κ7<0，则金融发展的创新机制发挥为减排作用，且金融结构市场导向的经济体中这一减排机制更强。
式(4)的估计结果列在表5。在表5中，金融结构依旧稳健地表现为负向影响碳排放强度，在金融活动，金融规模和金融加总维度显著。金融发展系数显著为正。在金融结构银行导向经济体，金融发展的创新机制不显著。在金融结构市场导向的经济体，金融发展的创新机制显著为负，这意味着金融结构偏市场的时候，金融发展的创新减排机制更强，这一结果可以支持前面的分析。
值得注意的是，银行导向分组中金融结构的系数为负，金融结构活动、规模和加总指标显著，而金融结构与金融结构导向虚拟变量交互项的系数倾向于为正，在金融规模维度显著。这可能意味着，在银行主导的金融体系中，调整金融结构使其更偏市场利于降低碳排放，但是金融结构也并非越偏市场越利于减排，在金融市场主导的金融体系中，再继续增加金融市场的份额可能不会带来碳排放的降低。景光正等(2017)发现，随着一国技术层次的提升，金融市场对技术进步的促进作用呈依次递增趋势，但金融市场在金融结构中的比重并非越高越好，一国需要与其发展阶段相适应的最优金融结构。反映在本文的研究上，并非金融结构越偏市场越有利于减排，因此可能存在着减排视角的最优金融结构。
表5 金融结构虚拟变量分组分析

说明：括号中为Z值，*,**,***分别表示在10%,5%,1%的水平上显著。
五、拓展分析
(一) 金融结构是否能有效降低碳排放
金融属于第三产业，随着金融发展程度提高，金融体系规模扩大，其增加值增加会带来GDP增长。而金融活动本身并未产生碳排放，金融部门的扩张也不会增加碳排放。因而金融发展本身会降低碳排放强度，但是这种意义上的碳排放强度降低并非是生产过程中的降低碳排放，甚至可能是对实体经济的增长产生挤出效应而实现的。
本文在分析了金融发展和金融结构对碳排放的作用基础上，进一步探讨金融是否是通过降低制造业占GDP比重从而影响碳排放。若金融发展和金融结构，既降低碳排放，又不减少制造业在GDP中的比重，则可以认为其既有利于扩大生产，又有利于降低碳排放，发挥着绿色增长的作用。
为分析金融因素是否带来了绿色生产，本文将第二产业占GDP比重做被解释变量，金融因素为解释变量，并控制一国经济增长率、创新水平、能源消费总量、能源消费结构、化石能源使用、城市化率、人口、对外开放程度、家庭人均消费、对外投资净流入、对外投资净流出、资本形成总额、最终消费、CPI、政府规模等。实证模型为：
Manuit=δ0+δ1Manuit-1+δ2Finit
+δ3Strit+δ4Zit+μi
+μt+εit
(5)
式(5)主要关注δ2和δ3的系数。
由于本文使用的二氧化碳排放数据包括燃烧化石燃料和水泥制造产生的气体，但不包括土地使用的排放，如砍伐森林，因此不考虑金融因素对农业生产的影响从而带来的碳排放强度的变化。本文利用式(5)进行估计。估计结果列在表6。
金融结构的系数显著为正，即金融结构偏市场会增加第二产业占GDP的比重。结合前面的分析，可以发现，金融结构偏市场，不仅对碳排放强度显著为负，而且对第二产业占GDP比重显著为正，这可能意味着，金融结构偏市场能够有效促进绿色增长。不同维度的金融指标和不同的稳健性估计结果都较为稳健。但是金融发展的系数显著为负。即金融发展对碳排放的降低可能是由于其带来了无碳排放的GDP增长所造成，并不一定能促进绿色生产。
根据实证分析结果，本文发现，金融发展在促进经济增长的同时可能会挤出实体经济。而金融结构偏市场调整不仅显著降低碳排放，而且显著增加第二产业增加值占GDP的比重，这意味着金融结构偏市场调整有利于实体经济的发展。其在促进第二产业生产的同时降低碳排放强度，因此金融结构偏市场带来的碳排放强度下降是有效的，金融结构偏市场调整有利于提升经济绩效，促进经济增长，发展低碳经济。
表6 金融结构对第二产业的影响

说明：括号中为Z值，*,**,***分别表示在10%,5%,1%的水平上显著。
(二)金融发展程度异质性分析
按照本文使用的金融结构构造方式，可能存在着因为金融市场极度不发达，因而即使这个经济体中银行也不发达，但是依然将其纳入银行导向型，或者因其银行极度不发达而即使其金融市场也不发达也将其归类为金融市场主导型的情况。而这两种情况的经济体都属于金融不发达经济体，金融市场和银行可能不足以影响经济和碳排放水平。在这种情况下分析金融结构是否影响碳排放可能没有什么效果。鉴于此，本文将样本按照金融发达和金融不发达经济体进行分组估计，研究不同金融发展程度下，金融结构对碳排放和对金融发展碳排放作用机制的影响。
Demirgüç-Kunt and Levine(2004)得出结论，国家和地区越富有则金融系统发展越好越有效。随着国家和地区越来越富有，其金融系统越倾向于市场型。因此，不同金融发展或金融结构对碳排放的作用可能是因国家或地区收入层次差异带来的。本文继续按照WDI对国家和地区收入层次的分类标准对样本进行分组估计。探究在同样收入分组中金融结构的作用，并对比不同收入层次经济体，金融结构作用是否存在差异。
本文在式(1)基础上将所有解释变量与虚拟变量交互，构造实证模型(6)：
lnCO2it=β0+β1lnCO2it-1+β2efficiencyit
+β3Finit+β4Fin2it+β6Strit
+β5Zit+κ9dummyjit+dummyjit
×(κ1lnCO2it-1+κ2efficiencyit
+Wκ3Finit+κ4Fin2it+κ6Strit
+κ5Zit)+μi+μt+εit
(6)
式中，dummyjit为经济体异质性虚拟变量；j代表异质性类型，如金融发展异质性和收入层次异质性。若经济体之间金融发展程度和收入层次的异质性会影响金融因素对碳排放的作用发挥，κ3,κ4,κ6系数显著。β3,β4,β6系数代表金融发达国家或者中等收入国家金融发展和金融结构的作用。利用式(6)，以金融发展程度虚拟变量做分组估计，考察金融发展异质性下金融结构对碳排放的作用，结果列在表7。
表7 金融发达和不发达经济体异质性分析

说明：括号中为Z值，*,**,***分别表示在10%,5%,1%的水平上显著。
由表7可知，在金融不发达经济体中，金融结构系数不显著，金融发展一次项不显著，二次项在金融效率上显著为正，在其他维度不显著。这与本文分析比较一致，金融不发达经济体，金融可能无法发挥太多作用。
金融发达经济体，金融结构系数为负向，在金融效率和金融加总维度显著。金融发展一次项在金融活动和金融规模上显著为正，二次项在四个维度均显著为负，这意味着金融发展的倒U型作用在金融发达的经济体的金融活动和规模上体现。金融发展异质性存在的原因可能产生于金融发展对碳排放非线性影响。金融发展初期，金融发展不足，难以发挥金融发展减排机制。因此在金融不发达经济体，金融发展总体作用倾向于不显著。当其发展到一定临界值，就产生了减排效果，出现倒U型特征。金融不发达经济体，应该更注重提升金融发展整体水平，使其金融减排作用能够发挥出来。金融发达的经济体也可以进一步发展金融体系，达到金融发展对碳排放作用的倒U型拐点。金融结构在金融不发达经济体不显著，其原因也可能是金融体系中市场和银行规模都不够，对创新发挥的作用有限。金融发达经济体可以适当调整其金融结构，使其更偏市场。
(三) 收入层次异质性分析
WDI数据库中给出国家的收入组，收入组分为OECD高收入国家、非OECD高收入国家、中高收入国家、中低收入国家和低收入国家。利用收入分组，本文构建收入虚拟变量。当经济体为中高收入、中低收入和低收入国家或地区的时候，虚拟变量取值为0，为中低收入组；当其为OECD高收入、非OECD高收入国家或地区的时候，虚拟变量取1，为高收入组。这部分分析中，高收入组有46个经济体，中低收入组有42个经济体。本文将所有解释变量均与收入虚拟变量交互，结果列在表8。
表8 收入分组异质性分析

说明：括号中为Z值，*,**,***分别表示在10%,5%,1%的水平上显著。
表8中，收入虚拟变量系数显著为正。这表明收入程度较高的经济体，碳排放强度更大，这可能是收入更高的经济体，经济总量更大，增长带来的碳排放更多。金融发展一次项系数均为正，且在金融活动和金融加总维度显著。金融发展二次项系数不显著。因此在中等收入经济体，金融发展具有增加碳排放的作用，且没有发现金融发展对碳排放的倒U型作用。
金融结构除了在金融效率维度作用不显著之外，其他维度的系数都更偏向于显著的负数，即中等收入国家，金融结构更偏市场，至少在金融活动、金融规模和金融加总维度上，都是有利于减少碳排放的。因此在中等收入国家，金融发展可能会增加碳排放，但是若将金融体系的结构往市场导向调，可能会有利于降低碳排放强度。
金融发展和收入虚拟变量的交互项系数符号都是显著为负向的，并且系数绝对值总体都大于金融发展一次项系数。因此在高收入经济体，金融发展一次项与碳排放显著负相关。金融发展二次项与收入虚拟变量系数倾向为正数。这表明高收入经济体金融发展会降低碳排放，但减排效果是边际递减的。从减排角度看，需要关注金融过度的问题。高收入经济体的金融结构系数不显著，这也可能意味着，在高收入经济体，可以通过调整金融发展水平来降低碳排放，但是金融结构却不会发挥太多作用，因而调整金融结构可能没有效果。
六、结论
本文利用WDI数据库、GFDD数据库、FSDD数据库和WIPO专利报告，采用系统GMM方法分析金融结构对碳排放强度的作用及作用机制。主要结论如下：金融结构向市场导向调整会显著减少碳排放，金融发展对碳排放的作用为非线性的，呈现倒U型趋势。金融结构偏市场会改变金融发展对碳排放强度作用的相对力量，加强金融发展的创新减排机制。本文利用4种金融发展和金融结构指标进行估计，并针对经济增长变量的内生性做了稳健性估计，估计结果表明金融发展对碳排放强度的非线性作用和金融结构偏市场的减排作用是稳健的。从降低碳排放的角度来看，不同的金融结构有不一样的作用。偏市场的金融结构更利于降低碳排放。实证分析发现，金融结构并非越偏市场越好，可能存在着减排层面的最优金融结构。
为了排除金融发展和金融结构对碳排放的作用是因为金融部门规模扩张带来的客观的碳排放强度下降，而非真正利于绿色生产，本文分析了金融发展和金融结构与第二产业增加值的关系。结果表明，金融发展对碳排放的作用可能是由于带来了无碳排放的GDP增长所带来。但金融结构不仅显著降低了碳排放强度，而且显著增加了第二产业占GDP的比重，因而本文认为金融结构偏市场带来的碳排放强度下降，有部分是降低了第二产业生产中的碳排放，促进了绿色生产而带来的。这进一步表明分析金融发展对碳排放的作用，不能仅仅考虑金融总量增长，还需要考虑金融结构变化。
本文还按照国家金融发展异质性和国家收入层次异质性来探讨不同类型国家金融对碳排放的作用是否有区别。金融发展异质性分析表明，金融不发达国家，应该更注重提升金融发展整体水平，使其金融发展到达倒U型拐点，减排作用才能发挥出来。金融发达国家可以适当扩大发挥金融体系的减排作用，也可适当调整其金融结构，使其更偏市场。收入异质性分析表明，中等收入国家，金融发展的减排效果发挥不明显，但它们可以通过调整金融结构，使金融结构更偏市场化来发挥金融的减排作用。而对于高收入国家而言，金融结构作用不显著了，金融发展会显著降低碳排放。但是并非金融越发展越好，其减排效用是边际递减的。
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IS FINANCIAL STRUCTURE IRRELEVANT WITH CARBON EMISSION——Based on Financial Supply Side Structural Reform
YE Chu-sheng YE Qin
(Wuhan University)
Abstract： Many researches paid attention to the relationship between financial development and Carbon emissions. However, most of them look at this problem from a quantitative perspective, and ignore the impact of financial structures on carbon emissions. This paper uses data of 88 countries from 1990 to 2014, applies the system GMM method for empirical analysis, and studies on the relationship between financial structure and CO2 emission. The result shows that the financial structure with more financial market significantly reduce CO2 emissions intensity. The mechanism analysis shows that the financial structure mainly affects CO2 emissions through innovation and also infect financial development’s innovation mechanism for CO2 emission. This is an important reason why economies with the same financial scale or development level have different financial emission reduction performance. This research can provide an important policy objective dimension for financial supply side structural reforms.
Key words： financial structure; financial development; innovation; carbon emissions
叶初升(通讯作者)，武汉大学经济发展研究中心、武汉大学经济与管理学院，邮政编码：430072；电子邮箱：yechsh@whu.edu.cn；叶琴，武汉大学经济与管理学院。本文得到国家社科基金重大项目(16ZDA006) 、教育部人文社会科学重点研究基地重大项目(13JJD790020) 的资助。感谢匿名审稿人提出的修改意见，笔者已做相应修改，本文文责自负。
(责任编辑：付 敏)