6 大工20秋《公司金融》辅导资料六
公司金融辅导资料六主 题：第三章风险与收益（第4节）第四章资本预算（第1节）
学习时间：2020年5月4日－5月10日
内 容：
第三章风险与收益（第4节）
第四章资本预算（第1节）
我们这周主要学习第三章第4节、第四章第1节的相关内容。希望通过下面的内容能使同学们加深相关知识的理解。
“不忘初心、牢记使命”主题理论学习：
每周文摘：我们党要始终成为时代先锋、民族脊梁，始终成为马克思主义执政党，自身必须始终过硬。全党要更加自觉地坚定党性原则，勇于直面问题，敢于刮骨疗毒，消除一切损害党的先进性和纯洁性的因素，清除一切侵蚀党的健康肌体的病毒，不断增强党的政治领导力、思想引领力、群众组织力、社会号召力，确保我们党永葆旺盛生命力和强大战斗力。
摘选自《决胜全面建成小康社会，夺取新时代中国特色社会主义伟大胜利》一、学习要求
1. 理解套利定价理论需要满足的条件、假设
2. 掌握单因素模型和多因素模型
3. 掌握传统的资本预算方法二、主要内容
（一）套利定价理论（重点）
1.套利概述
（1）套利是指利用一个或多个市场上存在各种价格差异，在不冒任何风险或冒较小风险的情况下赚取大于零的收益的行为。（2）套利投资组合需要满足的条件：
◆不需要追加额外投资
◆投资组合的因素风险（即系统风险）为0
◆投资组合的收益不等于0。
※当市场处于均衡状态时，将不存在套利机会（3）套利定价理论的假设
◆存在一个完全竞争的资本市场
◆投资者追求效用最大化
◆投资者都一致认为任一证券的收益率都是影响该证券收益率的k个因素的线性函数
◆组合中的证券个数必须远远超过影响因素的种类
◆随机误差项为非系统风险，与所有影响因素正交。2.因素组合与套利定价模型
（1）如果在市场上能找到一个对某因素敏感度为1的投资组合，则该组合被称为因素组合，其收益率记为δk。
考虑单因素的情形，则任一资产的收益率可考虑为：
资产收益＝无风险收益＋敏感系数×因素组合的风险溢价
（2）套利定价模型：单因素模型
◆均衡状态下，任何风险资产的期望收益率与k风险因素的敏感系数存在线性关系。（3）套利定价模型：多因素模型
◆在资本资产定价模型中，决定所有风险性资产期望收益率的因素只有市场组合的期望收益率一项，决定系数为贝塔（Beta）系数。
◆多因素模型揭示某项风险性金融资产的未来收益率与共同因素间的关系。而套利定价利率解释的是风险性资产期望收益率与共同因素期望收益率之间的联系。3.套利定价模型（APT）与资本资产定价模型（CAPM）比较
（1）相同点：
A.两者均将风险性资产的风险溢价，与市场组合或共同因子的风险溢价联系起来。在CAPM模型中，关键是确定市场组合；而在APT中，则是要明确共同因素；
B.在两个模型中，市场组合和共同因素的风险溢价以及beta系数，均是采用历史数据加工后得到的估计值，并被用以作为未来实际值的预期。但事实上，这些系数均会随时间而变化，如何更好地估计出这些变量，尚待研究。（2）不同点：
A.CAPM用beta系数来解释风险的大小，但无法告诉投资者风险来自何处； 而APT用多个因素共同来解释；
B.CAPM假定了投资者对待风险的类型，即属于风险回避者，而APT并没有对投资者的风险偏好做出规定；
C.根据APT，投资者可以构建因素组合，而且对于同一个证券投资者可能构建出各种因素的纯因素组合，这样，投资者可根据自己对待风险的态度，选择自己愿意和能够承担的风险，而完全回避掉那些自己不愿意承担的风险，这对投资者选择资产是一个重要的启示和帮助。（二）传统资本预算方法（重点）
1.现金流量与贴现率
（1）现金流量的概念
现金流量是指一个项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。
一个方案的现金流出量是指该方案引起的企业现金支出的增加额。
一个方案的现金流入量是指该方案引起的企业现金收入的增加额。
现金净流量为现金流入量与现金流出量之差。（2）自由现金流及其计算
◆自由现金流指投资者获得的，满足了再投资需要后可以自由支配的现金流。
◆自由现金流量（FCF）指企业经营活动产生的现金流量扣除资本性支出的差额。即：FCF＝经营活动产生的现金流量-资本性支出。
◆自由现金流量＝(税后净营业利润＋折旧及摊销)-(资本支出＋营运资本增加) （3）贴现率
现金流量贴现模型中，一般根据资本市场的交易价格确定的投资者要求收益率作为项目的贴现率。2.净现值法
（1）净现值是特定方案未来现金流入的现值与现金流出的现值之间的差额。
（2）基本思路
a.将所有的现金流入量与流出量按照预定的折现率折现；
b.计算它们的差额。如果为正值，说明流入现值大于流出现值，项目能产生正的现金流量，即项目报酬率大于折现率，能够产生较好的投资效益。反之，则项目入不敷出，投资效益为负。3.回收期法
（1）投资回收期法
◆投资回收期指投资引起的现金流入累计到与投资额相等所需要的时间。
回收期＝
决策思路：
投资方案回收期≤期望回收期，接受投资方案
投资方案回收期>期望回收期，拒绝投资方案◆静态投资回收期方法的特点
A.计算公式：静态回收期＝原始投资额/每年现金净流入量
B.优点：简单，易使用；适用于未来时间难以量化的情况
C.缺点：没有考虑现金流的时间性；忽略调整风险；不能保证公式权益价值最大化（2）贴现投资回收期法
◆贴现投资回收期指目标项目所产生的自由现金流的现值可以收回项目期初投资的最短时间。
◆计算思路
a.对各期的现金流量按预定的贴现率折现；
b.求出累计的折现现金流量总额超过初始投资额的时间，即为折现回收期。
◆折现回收期越长，投资方案越不利。由于折现回收期法没有考虑回收期后的现金流量，且较短的折现回收期项目不一定是最佳的投资项目，因此折现回收期法的应用较有限。
◆贴现投资回收期法与净现值法比较
a.由于贴现投资回收期法考虑了期初投资的资本成本的回收，故任何一个NPV＜0的项目，其现值都无法弥补期初投资，因为它的贴现回收期大于项目存续期；
b.并非所有贴现回收期均能被投资方接受，最长投资回收期是由投资方主观确定的；
c.净现值法下，净现值是预估数，具有很大不确定性；而贴现回收期法直观好用，灵活性强。4.内含报酬率法
（1）内含报酬率指能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量现值的贴现率，是净现值为零时的贴现率。
（2）基本思路
◆一般采用逐步测试法或插值法计算；
◆多次计算后，可以找到净现值接近0的折现率，即为方案的内含报酬率。
（3）内含报酬率法与净现值法比较
◆如果满足以下假设，则内含报酬率法与净现值法的结论会保持一致，此时内含报酬率法适用于独立常规项目的决策。
A.公司目前备选项目只有一个；
B.以投资者最低要求投资收益率作为项目的贴现率；
C.项目的自由现金流只在期初是负的，其他期均为正的；
D.项目的各期自由现金流的贴现率是相同的。
◆若不能满足上述四个基本假设，则内含报酬率法与净现值法的结论会出现不一致，此时，内含报酬率法适合于互斥项目的选择。5.获利指数法
（1）获利指数（PI）指目标项目的现值（PV）与项目的期初投资额I之比。
即PI＝PV/I0
（2）该指标是以百分比形式描述项目的可行性，比值越大越好。无资本约束时，接受PI大于等于1的项目；存在资本约束时，选择PI最大值的目标项目。三、典型例题
【例题1·单选题】利用回收期指标评价方案的财务可行性，容易造成管理人员在决策上的短见，不符合股东的利益，这是因为（ ）。
A．回收期指标未考虑货币时间价值因素
B．回收期指标未考虑投资的风险价值
C．回收期指标忽略了还本以后现金流量的经济效益
D．回收期指标未利用现金流量信息
【答案】B【例题2·单选题】根据净现值理论，一个项目值得投资，则净现值（ ）。
A．大于0
B．小于0
C．等于0
D．无法判断
【答案】A【例题3·单选题】在现金流量贴现模型中，一般以（ ）为贴现率。
A．投资者要求收益率
B．投资者期望收益率
C．市场平均收益率
D．市场期望收益率
【答案】A【例题4·多选题】当一项独立的长期投资方案的净现值大于0时，则可以说明（ ）。
A．该方案的现金流入现值总和大于该方案的现金流出现值总和
B．该方案的获利指数一定大于1
C．该方案可以接受，应该投资
D．该方案内部收益率大于投资者要求的最低报酬率
E．该方案的回收期一定小于投资者预期的回收期
【答案】ABCD【例题5·判断题】 资本资产定价模型是套利定价模型的一个特例。
【答案】对【例题6·判断题】现金净流量是现金流入量与现金流出量的差额，其数值一定大于0。
【答案】错【例题7·判断题】对同一独立项目进行评价时，净现值、内部收益率和获利指数可能会得出不同的结论。
【答案】错【例题8·计算题】
友谊公司于2010年1月1日购入一台1200万元的设备，购入当日即投入使用，预计能使公司未来3年的净现金流量分别达到700万元、625万元和925万元，不考虑其他情况，计算该项目的净现值和静态回收期。
【答案】
1．净现值计算
净现值＝-1200＋700×（P/F，10%，1）＋625×（P/F，10%，2）＋925×（P/F，10%，3）
＝-1200＋700×0.9091＋625×0.8264＋925×0.7531
＝647.82万元
2．静态回收期计算
静态回收期＝1＋(1200－700)/625
＝1＋500/625
＝1.8年
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